〈分析〉降息真是經濟萬靈丹？美國可能正身陷「流動性陷阱」

這個月，美國總統川普提名 Judy Shelton 為新的聯準會人選。這項提名其實並不意外，因為川普非常希望聯準會降息，而 Judy Shelton 正是一位「超級鴿派」的人物。

先前被問及聯準會是否該降息來改善經濟？Judy Shelton 毫不猶豫地說：「是的」。她表示，她若擔任 Fed 委員，將會盡可能「快速並有效」降低利率。「希望在 1 至 2 年內將利率降至 0%。」

然而，她在 2017 年時卻說過，一個國家藉由調降利率進而壓低匯率的做法，將使得其他國家企業在國際上的競爭，受到不公平的待遇，這將扭曲了供需關係，侵蝕企業獲利。但現在她則支持美國調降利率，因為它對美國有利。

無論她的觀點是否正確，最根本的關鍵問題在於：「降息」真的是經濟萬靈丹嗎？

如下圖所示，相較於上一次衰退之前的循環，美國本次循環的 GDP、勞動生產力和薪資增長都相對更低了。但是本輪的循環中，貨幣政策更寬鬆，利率不僅更低，量化寬鬆以及紓困金額等，高達 33 兆美元。

為什麼貨幣政策更寬鬆，經濟面卻更溫和？

或許，美國現正反映了一項可能性：「流動性陷阱」。流動性陷阱（Liquidity Trap），又稱凱恩斯陷阱，當貨幣需求的利率彈性無限大時，貨幣供給無論如何增加，都難以降低利率，均衡產出也不太會增加。也就是說，當貨幣政策完全無法對經濟面起刺激效果的情況，降低利率或增加更多貨幣供應量也沒有太大作用。

許多人可能會反駁，認為股市大好，美國經濟和就業市場都恢復成長，美國有流動性陷阱？

投資理財網站 Real Investment Advice 分析認為，以下幾個特徵，其實已反映了美國的這項困境：

貨幣流通速度創新低  無法帶動實體經濟物價

貨幣流通速度是判斷「流動性陷阱」的一項關鍵。流動性陷阱的特徵是，短期利率接近零，而貨幣的流通速度，無法影響物價水平的增加速度。(貨幣流通速度 velocity of money：每單位時間內花一美元購買商品和服務的次數)

下圖可見，美國 M2 的貨幣流通速度不斷走低，在 2017 年第 2 季更僅有 1.433%，創下歷史新低紀錄。此後一直維持在低迷的水準。這也是為什麼聯準會大撒錢，但美國通膨仍非常溫和的原因。

聯準會做的更多  利率也沒能走低

聯準會當然表明他們已經做得很多，利率也因此下降、對經濟帶來刺激效果。但 Real Investment Advice 提出，聯準會可能不是近 40 年來利率走低的主要原因，美國消費結構才是。

從下圖長期的循環來看，在 40 年前，經濟結構轉變為信貸槓桿的消費主導模式之後，美國的利率 (紅線) 已明顯呈現走降趨勢，且隨著每次的經濟循環，利率越來越低，只要聯準會收緊貨幣政策，就會導致經濟放緩，又迫使聯準會再寬鬆利率，結果金融海嘯後，利率降到歷史新低。爾後聯準會即便 QE 做的更多，利率也就維持在區間的位置，因此利率的走降，很難完全歸功於聯準會的救市政策。

經濟結構不改善 貨幣政策邊際效果只能遞減

全球陷入流動性陷阱的國家，日本早已在其中掙扎了數十年。下圖顯示近 10 年日本擴大資產負債表，利率貼在 0%，也未能進一步刺激經濟活動，反映了日本人口老化、負債太高以及效果不彰的財政政策結果。

Real Investment Advice 也認為，美國、歐洲亦逐漸步入流動性陷阱，除了每個國家各自的結構性矛盾問題之外，加劇這項窘境的原因，反而可能是貨幣政策上的不適當。政策決策當局無法解決經濟結構問題上的死結，就反覆地嘗試用貨幣政策，一次又一次地在循環週期裡，用天量的貨幣擴張。短期上，經濟問題的確獲得緩解，但貨幣政策的邊際效果，卻一次比一次低，同時，根本的結構性問題加深，背後帶來的金融風險更倍數上升。