〈分析〉垃圾債小心？Fed降息正預示經濟放緩風險

華爾街預期 7 月底聯準會 (Fed) 百分百會啟動降息循環，這意味 Fed 正看到美國經濟出現放緩之風險，而美國經濟若出現超預期的放緩，即可能令企業債違約率攀升，促使高收益債券 (又稱垃圾債) 逆風來襲。

人民聯合銀行 (People"s United Bank) 固定收益策略師 Karissa Mcdonough 表示，美國景氣即將出現下滑，這就是聯準會降息的原因，而在投資高收益債時，投資人必須注意「違約風險」與「降評風險」。

註：公司債券分「投資等級」及「非投資等級」兩大分類，高收益債，又稱垃圾債，有著較高的違約風險，因此提供較高的配息率來吸引投資人。

Fed 若啟動降息循環，將預示經濟放緩風險

聯準會主席鮑爾上週二 (16 日) 重申將採取適當行動以保持經濟擴張，而經濟前景的不確定性增加降息的可能性。上月「極鴿派」的聖路易斯聯準會總裁布拉德 (James Bullard) 表示，降息保證很快來臨。

隨著聯準會降息訊號釋出，CMEGroup 的 FedWatch Tool 最新數據顯示，市場預期聯準會在 7 月 30-31 日 FOMC 會議上，降息機率百分百。

同時聯準會發布 6 月利率會議紀要顯示，2020 年美國 GDP 增速預測中值為 2%，2021 年預測值維持在 1.8%，幾乎所有的與會者繼續預計 GDP 增長將放緩。

花旗策略師警告，對於槓桿率高的企業來說，經濟放緩將帶來最大的破壞力，一旦 10 年期美債殖利率跌至 2% 以下，將為低信評的垃圾債將帶來風險。

Lehmann, Livian, Fridson Advisors 投資長 Marty Fridson 稱，如果經濟繼續放緩，垃圾債券違約率可能會上揚，從而吹起垃圾債券逆風。

過去多次金融衰退，都伴隨著巨大企業債泡沫

回顧歷史，過去三次金融衰退期間，都伴隨著巨大企業債泡沫。

如下圖所示，企業債對美國 GDP 佔比過高 (逾 40%)，包括 2007-2008 金融危機、2000 年網路泡沫和 1990 年代初，隨後一至兩年內都出現高收益債違約率暴增的情況，這意味著在企業債占比極高的環境下、高利率與經濟放緩最容易戳破債務泡沫。

具 Gluskin Sheff & Associates 首席經濟學家 David Rosenberg 統計，聯準會 (Fed) 開始緊縮貨幣政策後大約 10 季內，美國非金融企業貸款拖欠率大增 (見下圖)，而拖欠率的上揚即暗示著企業的還款能力、財務體質是大幅下滑。

根據美國銀行最新數據，今 (2019) 年上半年美國高收益債券年違約率約 4.3%，自去年 11 月 (2.8%) 急遽上升，創下 2016 年以來的最高水準，當時 2016 年高收債違約率大增，主要是因為油價暴跌導致市場拋售高收債，並直接刺激能源公司違約率飆升。

截自 2018 年 11 月，美國非金融企業債急速膨脹，已超過 9 兆美元，接近美國 GDP 的 50%，創史上高點，而其中，離垃圾債一步之遙的 BBB 等級債券激增。

不僅當心違約率、更要注意「降評」風險

在經濟循環後期，BBB 級債券遭降評至垃圾債的風險更是遽增，不得持有低於「投資級債券」的經理人，很可能採用提前拋售策略，或在投資級債券降評後被迫脫手拋售，引發債券價格崩盤。

目前到 2023 年止，有多達 4.88 兆美元企業債券將到期。

Janney Montgomery Scott 公司信用分析師 Jody Lurie 說，美國陷入經濟衰退機率已比 2014 年還高，企業最好提前處理大量垃圾債到期問題，屆時將無法使用拖延戰迴避債務。

高收益債已不便宜，恐出現「高檔追價」風險

最近幾週，美國高收益債與公債殖利率利差降至 375 個基點，遠低於歷史均值 560 個基點，高收益債價格走高，市場已為 Fed 降息紓困的假設定價。

市場人士表示，目前高收益債並不便宜，恐出現「高檔追價」風險，一些基金經理認為，即使沒有必要拋售所有高收益債券，但投資人仍必須謹慎挑選，投資組合不能過度依賴高收益債券 ETF。