〈分析〉寬鬆大潮保護過後 那些裸泳的資產泡沫將破？

全球央行進入降息潮，央行的目的只是想要支持經濟成長和刺激通膨，但其副作用就是讓資產價格高燒不退，甚至激發人們進一步追逐高風險資產的需求。

就在上週，瑞銀集團執行長 Sergio Ermotti 提出警告，寬鬆貨幣政策有可能催生資產泡沫，而橋水基金的 Ray Dalio 及古根漢的 Scott Minerd 等著名投資人，也提醒投資人需要留意。

Minerd 表示，經濟成長和延續周期是聯準會最主要的關注，因此可能為大舉降息打開大門，並帶來一段資產價格膨脹期，問題在於，這個階段恐難持久。

據《彭博》報導，如同巴菲特所言，當一波波寬鬆貨幣的浪潮退出，「大潮退去方知誰在裸泳」，這些資產暫時靠寬鬆大潮保護，一旦保護失去就難以支撐。潛在的裸泳選手可能包括：

槓桿貸款

槓桿貸款常被垃圾等級公司用為籌資的手段，這些債務無論是直接或轉化為證券化商品，最後通常落於共同基金、退休基金、保險公司和其他機構投資者的手中，因為它可以帶來高收益。

但僅在美國，超過 1 兆美元的槓桿貸款就助長了企業債務激增。研究公司 Covenant Review 估計，使用它們為收購和收購提供資金的公司，已經將債務對息稅折舊攤銷前利潤比率 (Debt/EBITDA ratio) 增至 7.7 倍，在 4 年前，此一比率僅為 5.5 倍。

由於釋放出更多的錢，追逐有限的債務，公司已經能以更低的利率借款，並得到慷慨的讓步，從而也降低了對債權人的保護。

私人信貸 (Private credit)

低利率也會蔓延到銀行以外，特別是通常向無法進入資本市場的中小企業提供貸款的私人信貸市場。此一市場規模已到達約 7660 億美元，並且很快將至 1 兆美元。

瑞銀表示，私人信貸的損失，可能拖累下一次經濟衰退時的槓桿貸款。PIMCO 估計，在下一次經濟衰退期間，許多私人債務持有人，可能需要在表現不佳的信貸上獲得流動性。

殭屍公司

易於借貸有助於保持一些企業的生存，否則就會倒閉。這些公司無法承擔長期經營利潤償還債務的成本，並且增長前景有限。根據國際清算銀行 (BIS) 估算，這些僵屍企業占已開發經濟體非金融上市股票的 6% 左右。

Leuthold Weeden Capital Management 數據顯示，截至 5 月底，無法獲利的中小型美國公司的比例為 32%，與金融危機時水準相當。

主權債務

甚至一些歐洲風險最高的政府債券，也已經上漲到前所未有的水準 (殖利率下滑)。希臘在幾年前進行了歷史上最大規模的債務重組後，目前借貸成本創歷史新低，10 年期公債殖利率上週跌至 2% 以下。義大利本月早些時候，2 年期債券的殖率率跌至負值，10 年期債券殖利率已從今年早些時候的 3% 以上減半。

雖然這兩個國家的政治風險已經減弱，但它們仍然承受著巨大的債務負擔，過去一直令投資人感到恐慌。

股票

即使獲利不佳，而貿易問題依然存在，標準普爾 500 指數的預期本益比仍高達 17 倍。雖然偏高，但未達到網路泡沫破裂時超過 25 的數字。

但一些著名的華爾街老兵警告，特定領域的風險太高。例如，摩根大通的 Marko Kolanovic 注意到，所謂的價值型股票和防禦型股票之間存在「史上最大的分歧」，分化過於顯著。

Research Affiliates LLC 創辦人 Rob Arnott 指出，大型科技股中 Fang 股票，自 2013 年以來上漲 1167%，是標普 500 指數的 10 倍，充斥潛在泡沫。

房地產

彭博經濟學本月的一項分析發現，加拿大和紐西蘭的房地產市場，最容易因房價修正而受傷。

瑞銀集團調查顯示，全球市場呈現出類似泡沫的特徵，目前包括香港、慕尼黑、多倫多、溫哥華、倫敦和阿姆斯特丹，由於一波投資者先前搶購租賃物業，以尋求更好的回報，目前價格恐難以支撐。

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