【邱志昌專欄】貿易保護下股市機遇？

壹、前言

刺激經濟成長與防止衰退藥方，來自於政府財經政策與廠商擴張意願；政策輔助政策與市場的實際供需循環決定。政府財經政策區分為貨幣與財政政策，兩者又分明為貨幣與公共建設支出。以 2008 年為全球的景氣繁榮或復甦分水嶺，可以回顧到的是；各國政府先用貨幣政策，舒緩了景氣極為窘困情勢。再來是以資本市場資金刺激公司價值，提高生長意願達到經濟成長目標。公司價值是抽象與敏感的、容易受到主客觀環境事件影響；主觀的是該企業在競爭能力上是否持續，客觀的是投資機構、或消費者是否支持？這些變數彼此多有互動與依賴關係，彼此之間存在雞生蛋、蛋生雞循環互動。但是在景氣最谷底的時候，只有財經政策及供給者、廠商有能力與膽識，將頹廢的經濟拉起來。當景氣復甦之後，既有刺激效果需要更弦易轍；因為這些刺激措施，已由事倍功半階段漸漸墊高基期而鈍化；例如歐洲央行 (ECB) 在 2019 年 9 月，再度重新實施貨幣寬鬆歐元 QE 政策；但歐盟各主要國家資本市場多不認為，這是非常大的股市利多。

貳、停止貿易戰爭成為全球股市多頭預期！

ECB 的 QE 政策在 2015 年初執行，在此之前 2014 年 6 月 4 日，ECB 便宣告歐洲金融體系進入負利率時代。ECB 的存款準備率是負數，當時的寬鬆政策主要目的在紓解歐盟，部份財政弱勢的成員國國家債務危機；ECB 深怕債務危機傷害歐盟這個新的政治體制；使得歐盟的整合停滯不前、甚至功虧一簣。過去這一系列的貨幣寬鬆措施，是由 ECB 拿出資金；以每月 450 億歐元金額、購買南歐諸國國債。這個真槍實彈的金融支援行動持續至今有 4 年之久，在這期間塑造歐洲經濟，由泡沫化谷底逐漸加溫，也刺激各國股與債市價格同步上揚。過去 4 年 ECB 的歐元 QE 寬鬆政策、的確成功挽救歐洲債務危機、提振金融市場與實體經濟。但就在實施滿 4 年之後，ECB 繼續負數存款準備率政策；在 QE 到期之後重啟寬鬆政策，並將負存準率降為 - 0.5%。這樣的一路綠燈政策，其實應該有助於貨幣市場寬鬆，及資本市場繼續繁榮；但實際上這次政策效果，似乎就沒有像是之前；貿易保護潮流前、積極執行歐元 QE 之際那麼振奮了。

近期歐元雖然呈現貶值趨勢，但由於貿易保護主義抬頭，德國與歐盟國家等多受到影響。由圖一匯率兌換圖檢視，歐元兌換美元價位呈現弱勢。這在過去對歐盟、尤其是德國出口貿易是相當有利；因此過去多年以來德國總體經濟 GDP 成長率多保持 2.2% 成長。但是 2019 年前兩季，同樣是在弱勢歐元情勢下，德國 GDP 竟然出現負數、也就是衰退。這似乎顯示在貿易保護主義之下，對德國主要出口產品，有一定顯著大程度影響；包含鋼鐵、汽車等重要產業產品出口，多無法抵擋美國高關稅浪潮襲擊。美國貿易最重要對手是中國產品，但美國也針對歐洲產品同步設限，這些同步調整戰略、使得德國 GDP 受到負面因素襲擊。在馬斯垂克條約，決定各國兌換歐元兌換美元匯價權重後，此一兌換對德國的經濟有非常正面發展，但此時的弱勢歐元對德國經濟出口受益有限。

事實也是如此，在弱勢歐元條件下、德國出口貿易表現傑出；一年來弱勢歐元，並沒有帶動德國經濟續創成長，而是呈現緩升乃至於衰退狀態。保護主義潮流已經成為美國對外全球貿易政策，美國除了針對中國之外，也對其它主要的貿易夥伴提出協商談判要求；希望能夠由這些過去，對美國高額出超國家中，獲取較多關稅利益。美國已經將過去主要貿易手段，如 301 條款、匯率操縱制裁等等，將懲罰方式直接導入關稅提高路徑中；對於美國認為貿易手段不公平的國家，直接將進口產品提高稅收利益。由德國股市的趨勢是可檢視，它在 2018 至 2019 年兩年所走型態，並不如美國道瓊工業指數高度平坦整理：需要等待較多時間才能續創新高。換言之，是因為貿易保護壓抑了資本市場，降低對上市公司估值。目前最敏感的股票市場多在預期，此一貿易戰爭未來演變；目前更是預期這種情勢，是否會因為 2020 年美國總統選舉臨場而暫緩多方關稅攻守、及暫停貿易戰爭。若此一預期在股票市場行程，則被壓抑的資本市場將會復甦，股價有機會由整理走向回升格局；這種短期的轉變與否，將可能在未來一季當中見到？未來實際發展上，兩國會如何達成暫緩貿易攻防？是再度拖延談判時間？或是就此戛然而止，美國執政黨多少會衡量選票利益。

叁、別忘貿易保護是長久的美國戰略！

國無常敵者恆亡，一個國家沒有敵人是會退步、甚至可能加速衰敗。這與公司經營無異，沒有奮戰的業績目標，公司成為一盤散沙、公司價值自然低落。因此企業經營者多會設想假想敵，作為自己的攻防對象，目前美國的攻防對象，就是以中國為主的全球貿易。美國認為，長久以來它自己揹負自由貿易的低關稅，造就全球經濟貿易繁榮、促成新興國家邁向開發行列，不管是拉丁美洲、亞洲、日本、與改革開放後的中國，多得利於美國內需自由消費市場。由正面的動機，在每個階段之中美國多要設想一位假想競爭者，推進自己的潛在能力與智慧：這在各國歷史上多可以見到。日本自己的明治維新、學習西方科學與歐洲政治組織體制；而台灣則是曾經以韓國為競爭者。中國大陸的改革開放在某種程度上，也是以亞洲四小龍為師、從深圳加工出口區開始，最後輻射到整個大陸。美國在二次世界大戰後，也是以共產主義為唯一敵對，啟動全球軍事的布局，得以在武力與武器發展方面一枝獨秀。

在蘇聯解體之後，在 1990 年到 2010 年 20 年間，軍事科技商轉知後締造第三次電子產業革命，大型集體化電腦變為小型個人電腦，有線傳輸變成無線、BB Call 變成手機、簡訊變成 Line 與 We Chat、手動轉為觸控；在電子大革命風潮之下，很多產品小革命不斷浮現。電子產品成為當今最為重要的生活方式，尤其是通訊技術，由原本桌上的有線傳輸電話，發達到完全改變到人際的溝通方式。而目前的通訊技術，即將由 4G 即將進入 5G 階段，不少生活與工作態樣跟著改變。例如無人飛機，原本它是用來做信件傳遞，後來成為軍事武器；還有無人駕駛轎車，無駕駛司機也可以在路上行駛；駕駛人可以在車內享受更為自由的活動。5G 技術將會使「物聯網」(IOT)，與自動化生產更進步；這一些如果再配合 AI、人工智慧未來普遍流行、程式語言從繁複階段、進入較為近人語言，則「物聯網」與 AI 技術的再度結合，可能會使人類的住與行更為有效率，孩提階段知識學習過程會縮短。這一些多是當今與近期的未來，各國政府與企業努力追求的目標。在邏輯與理念上，這一些點點滴滴的改變或許很難顯著感受，但是關鍵產品一旦出現，就會使產業呈現微笑曲線圖發展；如同智慧型手機、平板電腦、數位電視、自動現金支付系統、車牌自動感應進出車場等進入生活搬，代表 4G 高峰時代顯著來臨。5G 的發展也會如此，剛開始可能由自動化生產與智慧型手機小應用，再來則是住宅等需求，最後才進入無人車、無人機、由大數據所產生的慣性，透過 AI 做最有效率整理與處理。產業革命的本質就是供給本身自創需求，企業在這場革命之中，會自動尋找自我的利基，或則接受最大廠商的委託，溶入新的電子時代中，成為 5G 電子業聚落小成員。產業的潮流如此運轉，則上市公司的營運內容順勢而為；這會再度複製當前，在貿易戰爭之下 5G 公司的業績不俗，股價扶搖直上的現象。這是在全球低度經濟成長，貿易談判桌上論斤兩計較，所無法想像：怎麼會有這樣不俗的多頭股市？

肆、結論：貿易戰爭下的股市榮景？

大環境的不佳是一種抽象與模糊、人云亦云概念。自 2018 年 2 月以來，美國啟動貿易保護主義，促使全球股市不時需要面對此項「不確定性」(Uncertainty)。但目前由個別產業類股結構檢視，卻發現資本市場仍然有所謂「非理性下的繁榮」，在貿易談判多空交錯中，部分產業類的多空特別顯著。最大新興市場大陸股市，汽車產業無形之中成為，供給側改革中最為主要產業；在美國提高汽車產業關稅後，中國大陸的汽車銷售數據顯著下降，股市中汽車類股價明顯下跌。但是相關於電子產業的 5G，零組件上市公司股價卻明顯上揚，成為最強勢的多頭族群。預估未來有兩種系統與非系統因素，將會帶動股市大盤、或是強烈的類股結構表現：一、預期中美貿易戰爭會出現階段性的暫停，系統性風險消失。二、 5G 類股族群仍將在貿易戰中單獨豎立多頭標竿。

(提醒：本文為財金專業研究分享，非投資建議書；只為說明用，對任何貨幣與政策、絕無多空立場；不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)