【邱志昌專欄】如何使通膨迅速降溫？！

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壹、前言

Fed 紐約聯邦儲備銀行，於 2021 年 7 月 8 日公開宣告，將於 7 月 12 日起逐步釋出該機構手上公司債，回收一些資金。2020 年 3 月為救援 COVID-19 疫情對經濟負面影響；在降息與無限量 QE 政策中，也撥出部分資金，買進股票指數型基金 ETF 與公司債，激勵當時崩潰、及陷入經營困境的企業。歷經一年多以來，Fed 的 QE 政策透過銀行體系，所釋放給市場資金高達每月 1,200 億美元，已足夠對企業緊急救援。截至 2021 年 5 月底為止，紐約聯邦儲備銀行分別買進 86 億美元公司債 ETF、與 52 億美元公司債。整個無限量 QE 方案，預計從 2020 年 4 月疫情開始、將至 2022 年底結束。但由於短期通膨顯著，Fed 已在今 2021 年 6 月啟動，每天以 5,600 多億美元額度，在貨幣市場以債券附買回方式，收放平日氾濫資金。紐約聯邦儲備銀行近期也跟進，宣告要將當時買進共 138 億美元資金回收，也就是反手賣出這些有價證券。這也意味著 Fed 這次無限量 QE，似乎已到達需要更冷靜思考，要慢慢收縮的邊緣。Fed 是不願升息，但如果 Fed 依然如此放任，那如何喝止山雨欲來的通膨？

貳、金融專家皆知：喝止原料期貨價格飆升就可重擊通膨預期！

所有股價上揚法則，就是追著產品期貨價格一齊跑！從股票操作專業邏輯很清楚，當鐵礦砂價格開始由底部翻揚之際；循著產業景氣循環的不變性，抓住產業類別與個別上市公司，所仰賴生產與銷的重要關鍵原料，預期它的價格發展。當外部變數如 QE、或是產業本身供需失衡，誘發這些相關原物料價格上揚，便是股價由低檔上翻揚觸媒。銅是半導體原料，影響晶片生產成本；晶片價格也會因銅價格上揚而調高。而國內廠商與銅製品有關上市公司，即為高雄第一伸銅科技公司、簡稱一銅。其主要業務為：與銅相關的銅箔基板買賣、銅製品與以銅材料之積體電路引線架製造買賣貿易等，如圖二、一銅公司基本面所描述。

因此國際銅期貨價格飆升，也領先下游產品原料成本趨勢，產品售價水漲船高，轉嫁給最終商品給經銷商後，最後由消費者埋單。引用這個邏輯清楚見到，如果想操作買賣一銅公司股票投資，或是投資相同產品上市公司股票，則可以國際銅價趨勢為指引：一、借助產業專家對於銅價的預測。二、蒐集歷史資料與影響銅價相關變數後；運用統計迴歸分析、或是人工智慧 AI 大數據特徵變數，預測國際銅價未來最大可能走勢。三、相關產品的股價，將會沿著銅價走勢路徑亦步亦趨；如圖二、國際銅三月的期貨價格，在 2021 年 5 月 10 日突破 10,000 美元 / 噸，之後開始顯著回檔。以上這三項情勢對應第一銅股價則是，2021 年 5 月 12 日股價為 76.6 元 / 股，成為近十多年以來第一銅的最高股價。若以 2021 年 3 月 29 日的 29.08 元 / 股計算，其股價上揚幅度為 2.63 倍；最高股價 V.S. 最高銅期貨價格。在鉅亨網股市 Talk 中，從一銅上市公司，股價與月營收的比對就非常清楚見到，銅的期貨價格與一銅股價之間統計相關性 (Correlation) 相當顯著；這三者關係密切。

雖是股價與銅三月期貨價格，關係如此密切；且以銅價與公司營收比對，也多是正向關係；但一銅 2021 年第一季每股盈餘卻只有 0.3 元 / 股。預估第二季獲利、因為銅價持續上揚，因此獲利每股盈餘應該高於此數。但是由此也可以見到，當通膨發生、原物料價格上揚時，相關公司營收與獲利也會被預期提升，因此公司價值、即股價也會同步飆揚；這不僅出現在這次鋼鐵類股之上，也出現在 2021 年第二季，狂漲的運輸類股之上。其實如果這家公司生產產品，與其期貨價格關係緊密，則後者的上揚、將會帶給上市公司顯著獲利。2021 年的大多頭行情，除了電子半導體產業外，不少所謂傳統產業，其股價、營收與產品期貨價格，多存在這種邏輯；例如運輸類經營業績，就與國際海上遠洋貨櫃運輸價格，上海航運交易所的「集裝箱指數」(SCFI) 相對稱，長榮、陽明、萬海海運貨櫃運輸價格與此相關；而同一類股的裕民、新興航運公司獲利，則與「波羅地海運費指數」緊密正相關。而且塑膠石化類的營收與獲利，也與乙烯等中間原料的價格有關。

由此可見，如果要喝止通貨膨脹，應該首先能影響，這些產品的期貨價格趨勢。而眾所周知，期貨合約區分為現貨避險、與多空投機賺取價差。而操作的特色是運用槓桿，因此如果放寬槓桿成數，收取較少額度保證金，則屬於投機賺價差買賣操作趨於熱絡。在周遭環境多在激勵短線交易之際，這些買賣行為將會加熱。如果諸多基本金屬的價格多在上揚，則會催化短線投機價差交易；因此如果要管理或是控制，銅價格不合理的上揚，則在交易市場上、就要提高所有商品，期貨交易保證金；則會讓投機交易降溫，銅等基本金屬資料、及乙烯等石化中間原料價格，也多會停下來向上奔馳。

叁、鋼鐵、運輸、石化與電子類股價與產品價格邏輯也多如此！

星星之火不可燎原，面對通貨膨脹最奏效殺手鐧，就是貨幣緊縮政策。芝加哥貨幣學派就直指，所有通貨膨脹多是貨幣現象，因此要喝止已然發生的通貨膨脹，唯一方法就是收縮貨幣供給量。尤其是面對成本推動，如果最後生產者無法、將成本轉嫁給消費者，則生產者的榮景也只是先盛後衰，甚至只會曇花一現。反之，若生產者可以順利將成本轉嫁給消費者，則生產者的福利會持續增加。當然生產與消費者兩者，雙方有互生共存關係。消費者的工資所得是來自於生產者，生產活動暢旺、總體與個人工資所得增加，則產品價格上揚將不會使消費衰退。因此在面對成本推動通膨時，景氣轉變的主要關鍵，在於工資是否也跟進增加；而成本上揚幅度，不至於大幅侵蝕工資所得。以目前美國 CPI 年增率，與失業率降低的情況判斷，由於對失業者的補貼替代率高，因此降到自然失業率速度緩慢；工資需要提高才能吸引失業者重返職場。但問題是廠商提高工資雇用人力，仍將會持續推升成本通膨。

這次 Fed 的無限量 QE 政策，促使原物料價格大幅上揚，其中包含鋼鐵生產原料鐵礦砂、銅、鎳的價格等。這些工業原料的價格上揚，一方面來自於下游廠商的需求，一方面則是來自於過多資金追求，一時無法迅速增產的物資。在疫情的影響下，就業市場呈現不均衡、供需傾斜的現象。最重要的是，當 Fed 一開始撒出無限量 QE 之後，所有生產者馬上預料到，這將是一場史無前例的通膨。

工業原物料供應商主動提高售價，而下游的生產者也因為經銷商，想要迅速囤積最終商品，而願意接受上揚的原物料價格。這樣開始點燃通貨膨脹的火花，現在這場撒大錢抗疫情大戲，變成推升物價的最大動力，唯有先行停止對於價格上漲的持續預期，才能讓就業慢慢展現成果，也能讓工資上揚。要喝止對於物價上揚不斷的預期，唯有進行物價管制，就如同中國大陸當局介入鐵礦砂價格的批發價，美國白宮在 2021 年 7 月 8 日，終於忍不住介入國際與國內海陸運輸價格，在供需嚴重偏頗之際，動用政府權力進行有效干預。但是這種干預需要配合，適度實際手段才能奏效。例如動用國營事業的供應管理，如同台灣中鋼其每季的出廠盤價的報價，多有照顧中下游鋼廠的責任。以中鋼的日 K 線圖檢視，該公司股價在 2021 年 5 月 10 日，一度達到 45 元 / 股、爆出 59.8 萬張成交量。從近期的成交量觀察，有量縮逐漸築底的趨勢。這是由於中鋼廠盤價是以平盤開出，若第三季的廠盤價繼續上揚，則股價將會在盤整之後，還會再反彈上揚。

肆、結論：現在就是成本推動型通膨！如何適度降溫下來呢？

以提高保證金提高期貨價格炒作，喝止產品價格的持續炒作，是控制通貨膨脹的手段之一。但最關鍵的是，如何讓火熱原物料價格降溫？台股加權股價指數是否將再攻一大波？最主要關鍵在於：電子產業的晶片與宅經濟的產品需求，是否持續暢旺？原物料價格是否繼續上揚？如果兩者仍然存在需求缺口，則目前可能還難以辨識這次到底是何種型態通膨。但截至目前的經濟情勢，很顯然是每個部門，屬於產品原物料的期貨價格多顯著大漲。但保值的貴重金屬，黃金期貨價格卻仍在 1,810.6 美元 / 盎司左右盤旋，再參照股價的類股反映、營建股價也並未飆升，股市情勢顯示的是成本推動 (Cost Push) 通膨。這也是與當時 2008 年，全球金融海嘯後的 QE 執行，效果不一樣的地方。當時黃金期貨價格大幅攀升，消費者保值能力與意願相當顯著，如圖七、紐約黃金近期期貨價格為 1,810.6 美元 / 盎司，是短期空頭趨勢。

若果真是成本推動，則對未來的經濟發展，其實是只有短期正面效果，最後對於經濟發展適得其反。目前除中國、歐洲與白宮多已介入，對鐵礦砂、運費價格炒作進行干預。我們認為，原物料價格的飆升已經到達，需求者可以接受的上限；再狂飆上去，消費者難以受、反而傷害經濟復甦。產業景氣永遠是循環起落，不會有永遠起不來的產業，除非它已失去生活效用；也不會每天多是日正當中、因為也會因為供給過多出現高檔下滑。其實很多企業，多是自己最大競爭者；生產擴張行為，多為在景氣最高峰時進行，最後下場高額折舊成為未來獲利拖油瓶。各別產業各有不同變化差異，要消彌成本推動通膨，除對每產業原料買賣交易，提高期貨交易多單合約保證金外；釜底抽薪方法還是要在不升息下，適度收縮 Fed 無限量 QE 金額，因為就是它引發這次通膨的始作俑者。

(提醒：本文為專業學術研究，非投資建議書；不為引用本文為商品行銷投資損益背書。)