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鉅亨新視界

【邱志昌專欄】充分理解SVB等危機事件內情、不要慌張、先穩定情緒再做投資決策!

首席經濟學家 邱志昌 博士 2023-03-27 07:00

壹  、前言
(圖一:自矽谷銀行擠兌事件發生後、債券價格上揚,鉅亨網)
(圖一:自矽谷銀行擠兌事件發生後、債券價格上揚,鉅亨網)

這一波金融市場系統性風險,肇始於 3 月 10 日、美國矽谷銀行 (Silicon Valley Bank,簡稱:SVB) 籌資失敗後,準備出售股權;隨即被美國金融監管機構勒令關閉、並派遣「美國聯邦存款保險公司」(Federal Deposit Insurance Corporation,簡稱:FDIC) 接管。從此展開一連串、美國金融業倒閉小風潮蠢動;被媒體比喻為,從 2008 年金融海嘯以來、最大的銀行倒閉事件、還被驚悚描述為 2008 年「雷曼風暴再版」、再次全球「金融海嘯」的「首部曲」。

貳、銀行擁有龐大債券、因市場利息升高、債券價格跌價、最後入不敷出!

2008 年與這一次的金融風險肇因與背景,兩者不同;前者是因為,投資銀行保證發行的衍生性金融商品的價格減損,尤其是與房地產融資有關的「表外融資」(Off-Balance Finance)「連動債」、受房地產價格驟降影響,因此出現房地產、融資銀行資產與龐大房地產之、「連動債」價格大減、甚至失去流動性,最後投資銀行無法對「連動債」利息與本金提供給付;導致一串連鎖漸進式的骨牌效應,財務理論稱此現象為「蝴蝶效應」(Butterfly Effect),其實就是「骨牌效應」。而這次是因為 Fed 利率持續升高,銀行擁有的大批政府保證發行的公債價值發生大幅減損,已經無法正常支付給提款人、需要額外資金注入救援所致。

(圖二:矽谷銀行倒閉是第二次全球金融危機的開始?AFP)
(圖二:矽谷銀行倒閉是第二次全球金融危機的開始?AFP)

這次 SVB 倒閉,是因為銀行體系購買大量的政府公債,但這些公債定期利息與每天的帳面價值,因 Fed 升高利率而減損、造成對存款客戶的提領速度,已無法應付日常存款戶現金提領:SVB 依照規定,這需要在資本市場募集資金,以因應提款人生活及企業、從事經濟活動所需支付之現金。但這卻引發投資機構質疑:難道這家金融機構的「存放比率」出現問題?於是擁有閒置資金的投資機構不敢提供資金,後來 SVB 不得不出售一些股權,讓潛在的股權投資者進來,一起出錢解決問題。但這樣的決策、卻又是適得其反、被存款人認為就是 SVB 沒錢了,因此金融信心動搖。如果要用一句話來說問題所在,就是利率升高、債券價格下降所引起。

其實如果所有金融機構,其持有美國政府公債,一直到「到期日」才去兌現,或是以公債投資理論的「免疫策略」、定期鎖住到期存款後應該得支付、市場利率保持穩定,是不會有問題。SVB 是提供存款人的資金,給以創投公司為主的機構;眾所周知,創投公司「燒錢」速度是很快地,偏偏美國矽谷本來就是、只要有膽識與智慧創新計劃,就不怕沒錢支持的創業天堂。但從 2018 年來美國發動貿易戰爭,與反全球化浪潮以來,通貨膨脹還在衝擊所有產業,2018 年 3 月美中關稅戰爭、2019 年 1 月科技戰爭,這些反全球化運動、使得生產與消費成本多變高。尤其是 2020 年 3 月美國 Fed 不該推出無限量 QE,釀造了史無前例、科技產業與總體經濟大泡沫。這使得全球總體經濟通膨與美國貿易戰糾結、問題是治絲愈焚;2021 年 3 月起通膨開始燎原很快遍地烽火,2022 年 3 月起、Fed 每次開會必定調高 3 碼利息,使得「固定收益」的債券價格節節敗退、而銀行體系卻是持有這項資產的最大獲利來源者,最終終於無法支撐其存款人的集體提領。

(圖三:美國聯邦存款保險公司,維基百科)
(圖三:美國聯邦存款保險公司,維基百科)
叁、主要原因是過去 1 年、Fed 持續升息、無法讓債券價格穩定下來!且要命的是銀行已無其它投資價差收益來源!

各國的金融機構,為維持存款人的信心穩定,多有存款保險機制;台灣的「存款保險公司」也多有這項機制,目前對每位存款戶保障為每戶 300 萬元。2023 年 3 月 13 日美國存款保險公司 (簡稱:FDIC),即迅速進駐 SVB、並提供每個存款戶沒有限制的金額保障;這讓 SVB 的擠兌風險暫時停歇。美國聯邦存款保險公司,是在 1933 年 (大蕭條時期)6 月 16 日,由美國聯邦政府設立的金融保險機構;平常提供金融機構存款戶每個戶頭,至少有 25 萬美元的最高保額,其資金來源主要為個家金融機構,為所有參與保險、每一期所繳交的保費:如果這個機構資金不夠,則可向聯邦政府借款,或是通過聯邦資金銀行發行債務。根據維基百科記載,截至 2019 年為止、FDIC 總共提供美國 5,256 家金融機構,客戶存款的保險業務。

(圖四:瑞士信貸集團股價月線圖、長空萬里,鉅亨網)
(圖四:瑞士信貸集團股價月線圖、長空萬里,鉅亨網)

SVB 事件發生後,屋漏偏逢連夜雨,幾天之後 2023 年 3 月 19 日、瑞士信貸公司 (簡稱:Credit Suisse),也出現同樣情況;其結局與 SVB 的遭遇相同。該公司股價突然暴跌。瑞銀集團 (UBS) 以 32.5 億美元,即以當時瑞士信貸的股價 30%,買進 Credit Suisse 全部股權。瑞士央行還迅速以 500 億瑞士法郎,注入資金保障所有的存款人。這就問題就大了,因為全球最富有的人,多在瑞士有私密性存款;所有富有的存款人,因為美國 SVB 擠兌而緊張,而偏偏瑞士信貸又接踵而來。繼瑞士信貸危機之後,美國第一共和銀行 (First Bank of the United States) 出現擠兌,迫使美國華爾街 11 家大型銀行宣布、集體提出 300 億美元支持第一國民銀行。此次金融風暴造成對股價短期傷害,最源頭的原因是、全球各國央行還是以傳統緊縮貨幣政策,壓抑通貨膨脹;但這使得銀行持續買進的固定收益證券、票面固定利率的政府公債,市場的交易價格下降;因此當存款人迫切需要提款時,銀行內的資金便不足應付。

尤其是多數存款人一起要提領現金時,將令 SVB、與瑞士信貸漸感頭寸不足。所有金融機構收受存款之後,除了向中央銀行提供「存款準備」,其餘資金需要進行投資,其未來所得利潤才足以給付存款人;而這些投資最大的項目,便是各年期的政府公債,尤其是美國公債。銀行不能將存款人的全部資金,買入高風險的股票或衍生性金融商品及房地產,其投資分配需要遵照法令規定;各主權信用等級高的各國政府公債,是最為主要的投資標的。

肆、結論:Fed 要放緩升息腳步、調整或放慢升息節奏!
(圖五:道瓊股價指數顯然受到 SVB與瑞士信貸事件影響,鉅亨網)
(圖五:道瓊股價指數顯然受到 SVB 與瑞士信貸事件影響,鉅亨網)

如上贅述,次 SVB 與瑞士信貸的金融流動性問題,Fed 與瑞士央行馬上介入資金、買下公司股權、形成防火牆。但目前這些現象其實是充分顯示,Fed 在 2022 年 3 月進行緊縮貨幣政策之前,所評估的美國總體經濟體可承受 6 次、每次 3 碼的升息;這項評估是靜態與脆弱、甚至可能是錯誤的,因此不到一年、就遭到金融機構翻船的挑戰。本文認為,Fed 必需要轉向、或是改變持續升息路徑。

其實 2023 年 2 月本文就提及,Fed 可暫時將 CPI 年增率目標、由 2% 提高到 4%;避免因為持續升息而造成經濟衰退。此話言猶在耳,但 Fed、甚至連最核心的世界金融中心瑞士,在 FOMC 之利率從 0% 至 0.25%,提高到 4.75% 至 5% 後;已無法承受資產的減損、最後入不敷出、對存款人的債權造成困窘。此時 Fed 需要面對金融流動性的降低,與在沒停歇過的升息、壓抑通貨膨脹兩者之間矛盾 (Dilma) 中,需要求取合適的解方。

本文認為,如果反全球化趨勢不再惡化,通膨問題本身也有供需機制的荏苒,遲早總是會解決地,Fed 不必那麼急躁、一直升息,可運用「進二退一」、「升兩碼、降一碼」方式、慢慢運作升息之趨勢;以螺旋式「兩進一退」做出升息政策。SVB 與瑞士信貸的危機顯示,美國與全球金融無法承受、持續 6 次每次三碼的升息,但若拉長時間則其對金融市場壓力,會有舒緩財富減損的效果、不致造成應對巨大的提款給付時、庫存金額卻不足的窘境。七年之病無法求助三年之艾,放慢腳步、「衝鋒式」的升息節奏是會搞垮經濟與金融穩定的,Fed 請調整升息節奏。通貨膨脹會阻礙經濟發展、持續不歇的升息將造成經濟衰退,拉長升息時間、調整升息節奏、讓投資者只知道 Fed 全力對付升息,不至造成金融緊張,應可避免此項系統性風險個案再發生。

(聲明:本文用意在幫助資本市場參與者,更理解矽谷銀行等倒閉事件;要拆解或迴避風險、甚至想在風險中撿便宜貨,要先冷靜理解風險內容再說。)

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