【路博邁投信】投資長觀點－夏末短評

Timothy F. Creedon, CFA, 全球股票研究總監

在北半球初秋即將來臨之際，幾項關鍵因素可能干擾投資人的平靜。

第二季美國財報季已接近尾聲，上週有多家零售業者公布財報，顯示美國消費者信心持續保持韌性。總體而言，「韌性」已成為標準普爾 500 指數的流行詞，約有八成公司的季度財報數據優於預期，比在第二季初的預測高出幾個百分點。雖然盈餘可能下跌約 5%，但這可能是本次週期的低水準，而市場共識預測企業盈餘成長在未來一季將持平，到了第四季可望出現較高個位數成長，然後在明年將有機會樂觀地恢復雙位數成長。 

正當我們在聯準會實現經濟軟著陸的可能性，與在未來或將發生更多震盪的風險之間權衡取捨時，股票市場展現始料未及的韌性，便成為路博邁資產配置委員會在今夏將股票展望調整至謹慎中立觀點的主因。

經濟軟著陸之說現在廣為流傳，相信亦已日漸反映在市場的資產定價上。按照這個思路，通膨可能會放緩，勞動市場將回軟至剛好能夠緩和薪資上漲的水準 (而人工智慧的發展有助於局部抵銷生產力所受到的影響)，導致當局有望在明年降息，而市場將可以延續承險氛圍。

這個軟著陸的情境仍有可能將出現，但需要多方面的配合來達成。在研判市場前景時，我們注意到目前尚有部分障礙有待清理，也有一些因素需要被討論，因此強化了我們對股票採取謹慎中立的投資展望。

勞工市場緊張並可能抑制利潤率

儘管經濟數據開始顯示通貨膨脹減緩的跡象，但通膨降溫可能拖累企業營業收入成長，而由於勞動市場供應緊張導致實質薪資繼續上漲，亦可能對公司的營業槓桿構成風險。

單從多家航空公司及美國快遞巨擘 UPS 最近相繼與工會達成的勞資協議，以至美國汽車工人協會可能因勞資談判未果而將在 9 月發起大罷工等情況，由此可見勞工正爭取在經濟大餅中取回其占比。若勞動市場仍然緊張，而薪資成長沒有減速，那麼企業便可能感受到壓力，需要將這些成本轉嫁並提高價格，將使通膨持續高漲，並導致聯準會維持緊縮貨幣政策。如企業選擇不提高價格，便可能導致利潤率和獲利承壓。反過來說，若失業率開始上升，薪資壓力應緩和，但焦點便馬上轉向經濟成長可能面臨螺旋式下行的風險，畢竟市場擔憂經濟只是延遲而不是已經回避了衰退階段。

債券殖利率曲線型態回歸

很多人對於美國企業和家庭在聯準會這次緊縮週期所展現的韌性感到意外，雖然其中的因素是因為許多企業和家庭已經將短期債務轉為長期債務，因而有助於減低短期利率上升的影響。但政府在防疫期間大舉擴大支出，導致加深債台高築和再融資的風險，因而可能扛下所有債務責任，而這風險現在開始在美國國庫券市場的長期債券殖利率顯現出來，並使美國 10 年期國庫券殖利率最近攀升至 15 年來的高點。當長期債券殖利率上升，殖利率曲線型態開始回歸正常，私營部門至今對利率上升所展現的出奇韌性便可能面臨進一步的考驗。

中國經濟前景

最後，萬眾的焦點也落在中國的經濟前景，由於該國經濟在重啟後反彈乏力，而經濟成長預測已經大幅下調，引發人們對中國當局是否會更積極地採取刺激經濟措施提出疑問 (至今看來當局仍有考量)。此外，當地債務上升和違約增加、消費者和企業缺乏信心，以及中美關係日趨緊張等也引起多項關注。在中國中央政治局 7 月份會議結束後，究竟中國是否會推出更強力的振興刺激措施或作出政策調整仍拭目以待。雖然更強大的行動或有助於紓緩對中國成長展望的擔憂，但也可能對全球通膨、外匯和大宗商品帶來附帶影響。

大多數人都希望平靜度過 8 月份的最後幾週，但在迎接繁忙的 9 月時，上述的幾項因素將足夠讓人費盡心思。

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