銀河證券孫建波：為救市誠意點贊 投資應主動降風險

救市政策空前震撼，意在避免杠桿危機

只有一個健康運行的資本市場，才能給投資者帶來長期回報。

該不該救市，這個爭論已經完全沒有必要。即便是鐵桿自由市場擁護者，也必須看到救市的必要性。開車的朋友一般都有塞車的經歷。如果一個十字路口，車絞在一起，若無交警指揮，是很難疏通的。當前的市場在高杠桿下突發股災，沒有政府救市來疏導，市場信用鏈條就有崩潰的風險。交警疏通的辦法是分批疏散，開車人不應該逗留給交警添亂；政府救市之下，投資者應主動降低杠桿，降低倉位風險。

在政府大手筆救市的時候，我們必須要弄清楚救市的目的。政府救市，意在避免高杠桿危機，給高杠桿投資者一個去杠桿的緩沖地帶。

7月份的第一個周末，是一個牽動全國人民神經的周末。周五晚上，各券商基金總部便在加班研究對策。周六上午，各微信圈透露，主要證券公司負責人齊聚證監會開會。中午，意在穩定市場的21家券商聯合申明發布，共同維護市場穩定；下午，25家基金公司發表聯合公告，共同維護市場穩定。緊接著，證監會宣布暫停IPO，已交款的過會企業，退還款項。周日，證監會表示央行將為證金公司提供流動性。

救市措施實在是震撼，密集度和力度，都是空前的。表明維護市場穩定進入了攻堅階段。政策意圖非常明確，號召大家穩定市場。所謂穩定，關鍵在於去杠桿。高杠桿的投資人，應該理解政策苦心：政府把你往岸上拉，你別賴在水里不上來啊。

表：火線一周下的密集救市政策

6月27日周六：降息降準。

6月29日周一：《基本養老保險基金投資管理辦法》稿，向社會公開征求意見。

6月29日周一：匯金疑似出手，大手筆申購四大藍籌ETF。

6月30日周二：基金業協會發布倡議書：艷陽總在風雨后：提醒投資者要客觀理性認識股市規律，積極把握投資良機。

6月30日周二：13位私募大佬集體發聲看好當前市場。

7月1日周三：滬深交易所下調A股交易經手費和交易過戶費。

7月1日周三：兩融管理新規出臺券商可自主確定強平線。

7月1日周三：證監會擴大證券公司融資渠道。

7月3日周五：減少IPO。

7月4日周六：21家券商聯合申明救市。

7月4日周六，25家公募基金共同表示穩定市場。

7月4日周六：IPO暫停。

7月5日周日：證監會表示央行將給予證金公司流動性支援。

微信圈催化羊群效應，社交媒體應發揮正能量

在微信發達的當下，對於一周以來各類政策措施的規範性研究報告並未得到充分傳播，而是各類碎片式點評充斥微信圈。事實上，大多數規範性報告隔靴搔癢，不能引起讀者共鳴。符合快速閱讀習慣的評論在微信的傳播下，以壓倒性的優勢超越傳統研究報告。

在這一全新的資訊傳播模式下，股市心理博弈中的羊群效應產生了。在高杠桿的背景下，導致了去杠桿的踩踏。

本輪市場引起的去杠桿踩踏，已經超越了傳統救市的范疇。從當前股市水平和前期累積漲幅來看，A股並未處於嚴重低估狀態。當前的任務並非救市，而是消除股市杠桿鏈條崩潰后可能引發的信用危機。只要能夠避免信用危機的多米諾骨牌效應，股市自然能夠穩定下來。

從去杠桿的剛性空間來看，如果不救市，當前大部分融資交易客戶，已經進入追加保證金的狀態，在沒有民間融資的前提下，這類客戶普遍不能再接受超過15%的跌幅。

如果救市能夠在當前點位發揮作用，市場短暫企穩，則應引導該類客戶降低杠桿。

綜合來看，救市對市場的影響並不確定。輿論宣傳應引導杠桿客戶在當前區間降低杠桿，以避免可能發生的連鎖性的信用鏈條危機。

社交網絡的普及，對傳統權威媒體話語權的沖擊，是后續市場中必須重視的現象。正確引導微信圈語言體系的正能量，對於發揮后續救市政策的良性效果，將起到至關重要的作用。

高估值崩塌是本次下跌的根本原因

多米諾骨牌的倒塌，都有一個最初的推動力。股市的逆轉，最初的推動力是高估值的回歸。高估值回歸在高杠桿環境下的集中爆破，是本輪下跌行情的典型特征。當創業板估值直逼納斯達克在2000年創下的記錄時，人們從“大眾創業、萬眾創新”及“國家牛市”的角度來論證神創板的合理性。

投資中，估值是什么？如果說股票是風箏，估值就是牽著風箏的那根線。風大了，風箏可以飛得高一些；風小了，風箏可以飛得低一些。但無論如何，風箏不能沒有線。如果沒了估值這根線，就像斷了線的風箏，可以飛得更高，但風向一變，也必摔得粉身碎骨。

從A股各行業在6月初的估值高峰來看，大多數行業都掙脫了估值這根線。

表：分行業市場表現與估值體系

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盡管A股遭遇了過去一周的暴跌，上證綜指和滬深300的估值與發達國家相比基本相當；但創業板、中小板和深圳新綜指的估值明顯高於海外同類市場。

表：中國指數與主要發達國家比較

與新興經濟體的比較來看，中國的創業板、中小板估值也相對較高。整體來看，這一輪下跌，是估值回歸在杠桿推動下的集中體現。

表：中國指數與主要新興國家比較

高杠桿帶來A股踩踏

A股第一次面對全民杠桿。僅融資余額在高峰期就遠超2萬億，各類杠桿的實際影響，不下5萬億。過去主要行業指數均超過30%的下跌，基本擊潰了當前的民間杠桿。當活躍的民間杠桿收縮，各類杠桿也將逐步收縮。

表：杠桿分級估計

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杠桿帶來的踩踏，是多米諾骨牌一樣的連鎖反應，如果任由市場下滑，必將產生以下連鎖反應：（1）在過去的下跌中，民間配資杠桿基本清除。（2）銀行配資將在今後逐步清洗。（3）融資余額正在下降，從高峰期接近2.5萬億下滑到2萬億以下，今後勢必將進一步下滑到1萬億以下。（4）券商股票質押業務會造成大量優質的上市公司出現資金困難，且由於股票量太大，無法在市場上出售。（5）銀行股票質押項目：銀行的項目，由於質押率通常較券商稍低，但流動性更差，估計在3000點附近出現大面積壞賬。

從炒股轉向投資，股民應主動去杠桿

我們每做一件事情，都要知道自己在干什么。今年以來，社會出現了瘋狂一幕，炒股投資成了街頭巷陌必談話題。而我要告訴大家的是：炒股不是投資。

格雷厄姆的證券分析直接把我們帶到了一個投資的殿堂：企業未來盈利決定了當前的估值。然而，近百年來，相信格雷厄姆的股民幾乎無所適從：在經濟低迷的歲月里，股票的估值異常地高，顯得毫無投資價值；而在經濟景氣高企的時候，股票的估值卻又變低了。

格雷厄姆教的理論對於炒股來說也幾乎無效。對於炒股的人來說，只有趨勢，而趨勢的演繹，無非是泡沫和破滅：當泡沫大得無以復加的時候，就會破滅。過去兩個月里，當我們看到創業板的平均估值超越150倍的時候，我們不得不說：創業板就像斷了線的風箏，脫離了估值的約束，上行沒有了約束，但風向一轉，摔下來也必粉身碎骨。

炒股和投資，是兩個不同的事情。我們說的炒股，更多的類似於“投機”，不是投資。

炒股是中國股民自己的事，與國際陰謀、國外敵對勢力等基本沒有關係。國際資本要想操縱中國股市，必須具備的條件有：人民幣可自由兌換，資本項目沒有外匯管制，中國股市向全球投資者開放。不能因為股市下跌，就拿國家安全說事，讓國家托市。一個賭徒在賭場輸了，不能要求賭場賠錢。

如何看待泡沫和崩潰

毫無疑問，對於金融穩定來說，泡沫和崩潰是魔鬼，是一對孿生的魔鬼。為了避免這個魔鬼禍害金融體系，就必須做好各類金融杠桿之間的防火墻。如果我們做好各類杠桿、資產之間的隔離機制，就能夠有效防范金融危機的傳染。

那么，企業家從實業角度該如何理解泡沫和崩潰呢？5月份，有位企業家問我：股市泡沫這么大，必然傷害實體經濟，我們該怎么應對？我的回答是：泡沫，是市場送給企業家的禮物，要好好享用這份禮物，把泡沫資產變現，投資於更多的產業。

老先生繼續問：要是泡沫破滅了呢？我回答：這正是市場給予企業家的機遇，泡沫破滅之后的廉價資產，正是企業家開辟全新世界(行情600628,咨詢)的基礎。

正如保羅??菲利普所言，當泡沫破滅到最低點時，經濟回報就慢慢出現了，正是企業家們開始利用新技術與泡沫遺留下來的廉價資金、基礎設施和勞動力相結合，使他們探索新技術方向的成本更低，新的訂單完成起來更有效率。從而推動新科技和新產業的繁榮。

資本市場，應該發揮的是資本市場的資源整合、資源重組的功能。無論是在泡沫期，還是在崩潰期，都要順暢運轉，為企業家的資本戰略提供機制保障。

中國資本市場建設日益完善，尤其是新三板，為每一個企業家打開了資本市場的大門。大眾創業、萬眾創新，中國經濟轉型和升級的重任，離不開資本市場的支援。