美元最大威脅？「巨鯨」30兆美元對沖資金流動

市場參與者習慣為價格波動尋求事後解釋，此次將美元下跌歸結於川普政策的不可預測性、美國資產吸引力減弱，以及所謂的中國因素。其中確有兩個因素具合理性。然而，美元拋壓背後存在一個更為關鍵的驅動因素：源自「巨鯨」機構的外匯對衝資金流動。

據《英為財情》，這些機構投資者持有規模達 30 兆美元的美元計價資產，包括 13 萬億美元權益類資產及 17 萬億美元固定收益工具。典型代表包括：日本政府養老金投資基金 (GPIF)、挪威主權財富基金、加拿大養老金計劃投資委員會 (CPPIB)、荷蘭 APG 資產管理公司及澳洲 SuperAnnuation 基金等。

事實上，跨國養老基金、保險機構及資產管理公司才是可能引發美元持續拋售的核心力量，其目的在於修正長期存在的美元風險「對沖缺口」。

以管理規模逾 5,000 億加元的加拿大最大養老基金 CPPIB 為例：為實現 6-7% 的年度回報目標（用於履行養老金支付義務），其資產組合需涵蓋股票、債券、房地產及其他另類投資。

雖然負債端以加元計價（因需向加拿大退休人員支付福利），但資產端必須配置美股、美元計價的對衝基金及美國國債等美元資產以達成收益目標，由此產生美元 / 加元匯率風險暴露。

關鍵決策在於：

• 美元風險對衝比例
• 美元 / 加元遠期合約規模

Schroeders 研究揭示行業慣例：通過分析美元匯率（如 USD/CAD）與各類資產（如股票）的相關性確立對衝策略。

近年呈現的「美元微笑」效應（即股市下跌時美元因資金避險需求走強），使得維持較低對衝比例反而能增強組合收益。特別是對於加元這類商品貨幣（詳見附表），在風險規避時期保持美元 / 加元淨多頭部位能產生額外收益，故 60/40 股債組合的推薦對沖比率僅為 40%。

但當前市場出現反常現象：在風險資產拋售期間美元未能如期走強。這種情境下，對衝不足（實質是美元多頭）將加劇投資損失，因其與股票（及債券）價格形成同步下跌。這正是迫使國際機構啓動大規模美元對沖操作，繼而引發持續性美元拋售的關鍵時點。