孤獨的AI空頭！為何有分析師勇敢下調亞馬遜與微軟評級？

據《商業內幕》周四 (20 日) 報導，羅斯柴爾德集團 (Rothschild & Co Redburn) 分析師本周罕見下調亞馬遜 (AMZN-US) 與微軟 (MSFT-US) 評級，警告市場高估 AI 投資回報。

分析師 Alex Haissl 對兩大科技巨頭提出異議，成為研究分析師中少數唱反調的聲音。

Haissl 在給客戶的報告中指出，投資人對亞馬遜與微軟資本支出計畫的評價，「彷彿雲端 1.0 時代的經濟模式依然適用」。他所指的雲端 1.0，是 2010 年代讓科技巨頭蓬勃發展的低成本雲端服務結構。

然而，他認為有幾個問題顯示，AI 熱潮不太可能以同樣方式發展，且成本可能遠高於投資人的預期。

AI 經濟模式與雲端 1.0 大不同

Haissl 坦言，儘管過去數年該公司一直看多這兩檔股票，但在仔細檢視所有面向後，已不再認為有可信的路徑能回到雲端 1.0 的經濟模式。然而市場仍將這種結果納入定價，意味著已無法達成預期的回報率。

他指出，雲端 1.0 與生成式 AI 的商業模式存在關鍵差異。首先，AI 成本高昂得多。根據羅斯柴爾德的分析，每吉瓦 (gigawatt) 電力的 GPU 資本支出約達 400 億美元，但營收僅約 100 億美元。

亞馬遜、微軟、Meta(META-US)、Alphabet(GOOGL-US)與蘋果 (AAPL-US) 今年預計將投入約 3,490 億美元資本支出，其中大部分將用於 AI 基礎建設。

Haissl 表示，真正的限制在於，相對於所帶來的成長，所需的資本支出實在太高。他認為市場高估了 AI 投資相關的回報。

晶片短命與定價受限成隱憂

其次，AI 晶片使用壽命相對較短。根據羅斯柴爾德估計，若 GPU 每三年就需更換，專案將變得價值破壞性，意味著晶片持有者將面臨損失。

第三，超大規模雲端業者的定價能力有限。Haissl 指出，AI 硬體成本高昂，但若將這些成本轉嫁給使用 AI 服務的新創公司，只會加深新創的虧損。除非新創能再將成本轉嫁給終端使用者，否則超大規模業者將因無法提高價格而導致經濟效益惡化。

亞馬遜與微軟股價近期已大幅回落。亞馬遜股價較 11 月初高點下跌約 13%，微軟則較 10 月底高點下跌 10%。Haissl 認為，雖然成長仍有上行空間，但相對於買方預期相當有限，且考量到該成長的價值偏低，這些空間已變得不那麼重要。

非熊市但也非牛市

不過羅斯柴爾德並未完全看衰這兩家公司。Haissl 表示，很難為這些股票的近期前景建構熊市論述，該公司相信兩者明年仍將持續公布強勁成長數據。但他強調，這不是熊市論述，卻也不再是牛市論述。除非看到高成長與資本支出大幅削減，否則難以轉為樂觀。