朱海斌：人民幣將自由浮動 還是在市場出售美元？

金融界網站訊 中國人民銀行昨日宣布將人民幣（對美元）中間價下調1.86%，從6.1162調整至6.2298。市場為之震動。這是自中國人民銀行於2005年7月21日重啟匯改以來出現的最大單日跌幅。

中國人民銀行在聲明中解釋，此次貶值是一次性校正過去中間價與市場匯率之間持續存在的點差。自6月份以來，人民幣對美元市場匯率始終比每日中間價高出約1.5%。中國人民銀行在聲明中表示，昨天的調整將能夠校正這一差異，而且新的中間價定價機制將更多參考上一日外匯交易市場的收盤匯率。

不可否認，昨天的公告讓市場大感意外。摩根大通中國首席經濟學家朱海斌對此次中間價下調的可能原因如下：

首先，人民幣實際有效匯率（REER）強勁升值給中國的出口帶來巨大壓力。從2014年6月到2015年7月，人民幣按實際有效匯率計算已經升值12%，主要原因是隨著美元升值。在今年前7個月中，出口與去年同期相比下降0.6%，7月份單月出口同比下降8.3%，數據令人失望。實際有效匯率升值將在下半年繼續拖累出口增長。中國今年幾無可能實現6%的年度貿易增長目標。

其次，今年中間價的編織是對最近新興亞洲市場地區貨幣（對美元）貶值趨勢的反應。新興亞洲市場央行似乎傾向於逐步收窄與美元的利差，這導致了資本適度外流，由此造成本幣對美元貶值，以緩解出口競爭力方面面臨的壓力。過去3個月中，馬來西亞林吉特對美元貶值9.4%，隨后是韓元（7.2%）、泰銖（4.6%）、新加坡元（4.2%）、臺幣（3.2%）和印尼盧比（3.0%）。

第三，這是針對上周國際貨幣基金組織特別提款權（SDR）審查報告的一項改革措施。在報告中，國際貨幣基金組織的員工批評說，在特別提款權計算中，人民幣中間價並不是適合的參考匯率，因為每日中間價和每日市場匯率的差異表明中間價並不以實際交易為基礎（“中國：國際貨幣基金組織2015年特別提款權籃子評估報告”，8月6日）。該報告暗示中國人民銀行的中間價應該更好的反映市場供需條件的變化。昨天的行動，尤其是中間價將參考上一日收盤匯率，意味著中國人民銀行正在向這個方向邁進。有趣的是，中國人民銀行在聲明中表示，人民幣實際有效匯率的強勁升值“與市場預期出現一定偏離”。此外，在昨天的聲明中，中國人民銀行還承諾豐富外匯產品，促進形成境內外一致的人民幣匯率（這些問題在國際貨幣基金組織的報告中也有提及）。

朱海斌認為昨天的政策舉措仍有很多問題尚未解決：

第一，外匯市場將如何反應。人民幣對美元市場匯率在昨天早晨飆漲至6.32，中間價和市場匯率間的差異幾乎保持不變。

第二，市場人民幣貶值預期是否會強化，從而導致資本外流加劇。中國在過去四五個季度中出現了大量資本外流。資本外流的原因一部分是企業資產負債表調整，但是除此之外（對企業資產負債表調整、凈外國直接投資、人民幣國際化等因素進行調整后）的其它資本外流的數額也相當大。

第三，中國人民銀行是否會真正讓每日中間價隨著上一日市場收盤匯率波動，或是仍會采取某種形式的干預。

朱海斌認為，人民幣近期存在兩種可能情形。

第一種情形，昨天的舉措意味著中國匯改（中間價定價機制）的重大變化。中國人民銀行將會根據上日的收盤匯率來制定中間價。這實質上意味著人民幣將會成為一種自由浮動貨幣。由於目前的市場預期，在這種情景中，他預計人民幣在短期內將會貶值，每日中間價將會走高，直至市場實現均衡的雙向波動。

第二種情形，中國人民銀行將試圖重新錨定市場預期。這意味著中國人民銀行將會在現貨市場出售美元，以防止每日市場匯率偏離新的中間價。每日中間價在未來幾周內將保持相對穩定。在這種情景中，對外匯市場的干預將意味著外匯儲備進一步減少，從而影響了國內的基礎貨幣創造。中國人民銀行將需要下調存準率或通過其他措施注入流動性，以防止出現信貸緊縮或銀行間利率波動加劇等意外的后果（正如最新的貨幣政策操作報告指出，銀行間利率是基於價格的貨幣政策操作的一個重要組成部分）。

未來幾天內人民幣市場匯率和中間價的波動情況，對於判斷上述兩種情形哪個更可能發生至關重要。