【路博邁投信】投資長觀點－透過暫緩升息看升息進程

Ashok Bhatia, CFA, 投資長暨全球固定收益團隊主管
Robert Dishner, 資深投資組合經理暨倫敦交易團隊主管
Olumide Owolabi, 資深投資組合經理
Patrick Barbe, 資深投資組合經理
 

上週多家主要央行維持利率不變，但這不應被解讀為暫停升息，升息仍在前方。

美國聯準會、歐洲及日本央行上週皆如市場預期維持利率不變，選擇等到12月會議再決定是否再度升息。

市場定價原本就已反映按兵不動的預期，但持續的通膨壓力和依然強勁的經濟成長，使這次決策的合理性受到挑戰。聯準會內部也有兩名官員投下反對票，主張升息25個基點。上週公佈的美國個人消費支出（PCE）數據走高，先前的消費者物價指數（CPI）和生產者物價指數（PPI）數據也偏熱，而這股通膨趨勢同樣出現在其他經濟體和英國。

市場預期，將於本週四召開會議的英國央行將升息，這是2023年8月以來的首度升息行動。[RW1.1]

我們預計這四家央行將進入一輪大致同步，但為時較短的緊縮週期以抑制通膨，各國的總經與政治情勢將左右各自的時程與幅度。

聯準會的鴿式不動

本週適逢美國期中選舉，因此就算通膨正在升溫，此政治背景有利於維持利率不變。因此，主席華許在會後的記者會格外重要，市場尋求從中獲得政策調整步調和時點的指引。在本次會議舉行前，市場預期未來的升息路徑為每季一次，一路延伸至2027年6月。

不過，我們認為華許在本次記者會的語調顯然與9月時不同，整體談話偏向溫和鴿派，反覆強調委員會依數據來決策的方針，並表示在進一步調整政策前願意累積更多數據。他也指出金融條件自9月升息以來已趨緊，因此希望從現在到12月期間觀察後續演變。

對此，市場稍為下調了對積極升息週期的預期，使長天期利率走高、短天期利率走低。

我們的基本預測情境仍是聯準會將在12月升息25個基點，之後可能進入一段較長的暫停期，而中性利率最終將落在約4.00 – 4.25%區間。不過，若能源價格居高不下或傳導至核心通膨，則有進一步升息的尾部風險。

歐洲與日本央行可能在12月升息

能源與核心通膨的傳導效應遠不僅限於美國。我們認為，聯準會能享有的耐心，是歐洲與日本央行較難以奢求的。目前，這兩家央行都面臨通膨上升的挑戰，且上週皆維持利率不變，強化了市場對12月升息的預期。

在日本，基礎通膨率今年穩步上升，目前已大致達到該行長期以來的2%目標，支持進一步升息的理由。我們預計該行將於12月升息25個基點，並可能在明年第二季再升息一次。

至於歐洲央行的情況則較為複雜，一方面必須應對能源成本高升（在美伊衝突可能再度升級的威脅下，上週歐洲天然氣價格四年來首度突破每兆瓦時100歐元），另一方面也面臨法國公債市場波動，以及央行行長繼任問題。

歐洲央行行長拉加德在上週會議前宣布，將於明年2月卸任，這一消息引發的領導權角逐可能為政策路徑添加更多不確定性。

在本次會議聲明中，歐洲央行以通膨與薪資成長穩定，加上金融條件趨緊，作為維持利率不變的理據。聲明也首度表示，能源價格長期維持在高水準將拖累成長，使整體聲明帶有偏鴿派的基調。

我們仍然認為，若天然氣價格維持在歐洲央行界定為不利情境的77歐元以上，該行便可能在12月升息，並預期明年隨著焦點由通膨轉向經濟成長，歐洲央行將暫停升息。

對投資布局的影響

綜合來看，我們預期美國公債殖利率將在目前水準附近區間震盪，一旦出現任何避險跡象，則有可能走低。市場目前預期的升息次數，仍多於聯準會本身的預測，因此我們在美國的投資布局偏向於長存續期資產。這也符合我們在信用市場看到的尾端風險，因為政策引發的經濟放緩往往會拉低殖利率。

歐洲方面，我們略微拉長存續期間，集中於5-10年期債券。其中，我們已將法國部位調回中性，認為該國公債被過度拋售。同時，我們也關注義大利和希臘5-7年期區段，以及中東歐地區的利差收斂機會。

升息即將到來，但由於市場定價已大部分反映對政策緊縮的預期，而金融條件也分擔了部分央行的工作，因此關鍵問題在於經濟成長與信用市場如何消化升息的影響。我們已相應地進行布局，在認為殖利率具下行空間的領域維持存續期間部位，並在利差已擴大的領域保持審慎選擇。

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