CoreWeave債務疑慮升至歷史高點 市場有人低聲提起「雷曼」

《Benzinga》報導，2007 年第三季，為雷曼兄弟 (Lehman Brothers) 的 1,000 萬美元債務投保一年，保費不到 10 萬美元。一年後，同樣的保障成本已超過 140 萬美元，而這家銀行也已申請破產。如今，為 CoreWeave (CRWV-US) 債務購買同樣的保險，一年約需支付 115 萬美元。因此，華爾街擱置了近 20 年的比較，如今再度浮上檯面。

根據標普全球市場情報 (S&P Global Market Intelligence) 提供數據，CoreWeave 的五年期信用違約交換 (CDS) 利差在週一(26日)上午達到 1,148 個基點。

標普全球提供的過去 12 個月數據顯示，該利差在 10 月 22 日攀升至 1,167 個基點，創下這段資料期間的最高紀錄。一個月前，利差為 835 個基點；一年前則為 421 個基點。

標普全球對 CoreWeave 採用 40% 的回收率假設。在這項假設下，目前的定價意味著，該公司未來五年內的違約機率約為 62%。

此外，CoreWeave 與其他 AI 相關企業之間的差距也相當大。如今，CoreWeave 為債務投保所支付的成本，約為微軟 (MSFT-US) 的 21 倍。此外，其成本也是北美投資級信用違約交換指數 (CDX North American Investment Grade Index) 的 18 倍，該指數週一報 63 個基點。

市場有人低聲提起「雷曼」

金融策略師、Windshift Capital 執行長Bill Blain在 10 月 16 日發布的電子報中提出了這項比較。

Blain表示，「CoreWeave 在爭奪成為 AI 債務泡沫第一起重大崩盤事件的競賽中，已經遙遙領先。所有重大的金融泡沫，都需要一個關鍵時刻，讓人們『清醒過來，認清金錢的真相』（或是根本沒有錢）。也就是市場意識到，自己已經不在堪薩斯州的那一刻。」

他接著指出，「2007 年，北岩銀行 (Northern Rock) 遭遇擠兌，短期融資開始枯竭；之後，貝爾斯登 (Bear Stearns) 的 CDO 基金也陷入困境……從那時起，危機開始自行加速發展，雷曼這樣的銀行即將倒閉，也逐漸成為難以避免的局面。」

獨立市場評論員James Foord在 10 月 22 日發布的 Substack 文章中，進一步提出類比。他稱 CoreWeave 是這一輪週期中的雷曼，並表示：「考量到其債券目前反映的風險，這樣的比較是合理的。」

Foord接著將 Nebius Group N.V. 比作這一輪週期中的摩根大通，認為它擁有較強的資產負債表，能夠在市場淘汰潮中存活，並接手其他公司的資產。

摩根大通財富管理部門在 10 月 23 日的一份報告中，也提出了類似的比較，儘管報告並未點名相關公司。

全球投資策略師Justin Biemann描述了一家高度依賴融資的 AI 基礎設施借款企業，其五年期 CDS 在當週攀升至 1,100 個基點。

Biemann指出，這樣的定價意味著，該公司未來五年的違約機率接近或超過 50%，高於一年前不到 30% 的水準。「這並不是預測，但也很難將其視為無關緊要。」不過，他強調，目前的壓力是針對特定企業的。投資人為信用狀況最弱的 AI 借款企業購買債務保障，所需支付的成本約為信用狀況最強企業的 10 倍；整體投資級債券的信用保障成本則仍維持在相對受控的水準。

Biemann表示，市場的擔憂主要集中在這類商業模式：企業必須仰賴債務市場持續開放融資，同時又維持高額支出與有限的現金流。

馬斯克進一步加劇市場壓力

與此同時，馬斯克 (Elon Musk) 週一的發言也讓市場壓力升高。他在社群平台 X 上發文表示，貸款機構幾乎已停止向那些在 AI 資料中心以外缺乏大量營收的公司提供融資。他也預測，200 多家新雲端業者 (neoclouds) 將面臨「小魚等級的死亡潮與產業整併」。

CoreWeave 股價在週一交易時段初期跌至 51.24 美元，創下 2025 年 5 月以來最低水準，之後買盤進場。收盤股價上漲 1.76%，報 55.19 美元。

即便如此，該股仍較過去 52 週的高點 141.79 美元下跌 60%。CoreWeave 目前市值約為 310 億美元，相較之下，其包含租賃負債在內的總債務約為 516 億美元。

不過，摩根大通提醒，不應將 CDS 利差解讀為違約倒數計時。

2005 年，一家美國大型汽車製造商的債務投保成本在其信用評等遭降至垃圾級之前大幅攀升。然而，該公司成功籌集現金、進行重整，最終並未申請破產。

雷曼兄弟則走上了相反的道路。2008 年 9 月中旬，隨著該銀行走向倒閉，其五年期 CDS 利差已升至 1,400 個基點以上。

CoreWeave 目前的利差比這個水準低約 250 個基點。因此，安全緩衝空間已經變得有限，但市場反映的是風險，而不是已經確定的結果。

CoreWeave 最終會走上哪一條路，將取決於貸款機構是否願意繼續為其基礎設施擴建提供資金，直到公司的現金流足以跟上債務規模。