DoorDash Q3淨利暴增91%創新高 斥170億美元收購Instacart 能否過關？

美國外送平台DoorDash (DASH-US) 周四 (29日) 盤前公布第三季財報，同時宣布以約170億美元收購雜貨外送平台Instacart母公司Maplebear (CART-US)，試圖透過擴大商家網絡與配送規模，進一步掌握美國及海外即時零售市場。DoorDash第三季訂單量、總訂單交易額、營收與淨利均創單季新高，營運表現為這筆大型併購提供支撐，但交易仍須面對反托拉斯審查、融資成本及後續整合等挑戰。

根據DoorDash提交美國證券交易委員會 (SEC) 的8-K文件，第三季截至9月30日，總訂單量年增28%至9.93億筆，市集訂單總額 (Marketplace GOV) 年增36%至339億美元，營收年增34%至46億美元，GAAP淨利則大增91%至4.66億美元，均創單季新高。調整後EBITDA達10.6億美元，年增41%，占GOV比重由去年同期的3.0%升至3.1%，顯示公司在交易規模擴張之際，獲利效率也略有改善。

若排除去年完成的英國外送平台Deliveroo收購案影響，DoorDash第三季訂單量年增17%，GOV與營收則均成長23%。這代表即使不計入併購帶來的規模擴張，公司原有業務仍維持雙位數成長，並非完全依賴外部收購推動業績。

現金流同樣是這筆併購的重要背景。DoorDash第三季營業活動現金流入9.94億美元，高於去年同期的8.71億美元；自由現金流達7.87億美元，也高於去年同期的7.23億美元。公司董事會於2025年2月授權50億美元股票回購計畫，截至10月28日已回購680萬股，支出約10億美元，仍有約40億美元額度可用。

在財報公布的同時，DoorDash宣布與Maplebear簽署最終收購協議，擬以每股65美元收購Instacart母公司，股權價值約170億美元。相較Maplebear在10月22日、相關交易傳聞見諸媒體前的最後交易日收盤價，收購價溢價26%。消息公布後，DoorDash股價盤前一度上漲約7%，至181.47美元；Maplebear則上漲近5%，至61.25美元，仍低於每股65美元的收購價格。

交易對價將依股東選擇及比例調整機制支付，至少75%以現金支付，至多25%以DoorDash普通股換發。DoorDash表示，資金來源將包括公司手頭現金與借貸，並已取得摩根大通 (JPMorgan Chase) 364天期過橋貸款承諾。Maplebear約19%的股權持有人已承諾支持這筆交易。

這項交易的資金安排顯示，DoorDash將同時運用自身現金、外部融資及股票作為併購工具。現金支付比例至少達75%，意味著公司仍須承擔相當規模的資金需求；過橋貸款則提供交易所需的短期融資承諾，但後續資金成本與融資安排，仍將影響併購完成後的財務彈性。尤其公司仍保有約40億美元股票回購額度，未來如何在併購支出、資本投資、股票回購與負債管理之間分配資源，將是投資人觀察重點。

DoorDash同日公布第四季財測，預估GOV將介於354億至364億美元，調整後EBITDA介於9億至11億美元。公司另提醒，年底商家付款時點變化，預計將使2026年帳列自由現金流減少7億至8億美元。這項變化屬於現金流認列時點的影響，並不等同於營運獲利同步減少，但仍可能使市場在評估併購融資能力時，更關注短期現金流波動。

從策略角度來看，收購Instacart將使DoorDash進一步擴大在雜貨與即時零售市場的布局。DoorDash原本以餐飲外送為核心，近年逐步擴大至超市、便利商店及其他零售品類；Instacart則以雜貨配送與零售商合作網絡為主要業務。兩家公司若能整合配送網絡、商家資源、技術與消費者入口，DoorDash將有機會增加消費者使用頻率，並提高每位客戶在不同生活場景中的消費金額。

DoorDash執行長徐迅 (Tony Xu) 在聲明中表示，結合雙方規模與互補技術，可以為不同規模的商店提供更多工具，進一步釋放雜貨外送市場的潛力。他也強調，當更多消費者在附近商家消費，更多資金就能留在當地經濟體系。這番說法反映DoorDash希望將併購定位為擴大商家服務能力與地方零售網絡，而不只是增加外送訂單。

這也是DoorDash繼收購Deliveroo後，再度推動大型跨市場併購。Deliveroo收購案將於第四季屆滿一年，公司表示，由於比較基期已大致一致，下一季起將不再單獨揭露排除Deliveroo影響後的營運數據。這意味著未來市場將更難直接區分DoorDash原有業務與併購業務的成長貢獻，投資人將更需要觀察整體營收、訂單與獲利是否持續改善。

不過，約170億美元的收購案並非沒有監管風險。交易仍須通過美國反托拉斯法Hart-Scott-Rodino (HSR) 審查，以及加拿大與以色列相關監管機關批准，預計最快要到2027年底至2028年上半年才可能完成。《Law360》分析指出，兩大平台在定價機制與配送網絡上的重疊，可能成為監管審查焦點；《MarketWatch》也指出，監管機關是否放行仍存在不確定性。

監管機關可能關注的問題，包括兩家公司合併後在特定市場的競爭程度、商家是否仍有足夠的平台選擇，以及平台定價與配送服務是否可能因競爭減少而受到影響。若審查時間拉長，DoorDash除了必須承擔融資安排與市場變化，也需要在交易完成前維持兩家公司各自的營運競爭力。

整體而言，DoorDash第三季創紀錄的營運表現，證明公司仍具備擴張能力，也提供了推動大型併購的財務基礎。但這筆交易的投資價值，不能只看170億美元的收購規模或兩家公司業務互補性，更重要的是能否將商家網絡、配送能力與技術整合轉化為實際營收及獲利成長。

對DoorDash而言，接下來的考驗將分成兩個階段：首先是在漫長的跨國監管審查期間，平衡現金支出、借貸成本與原有業務投資；其次是在交易獲准後，證明整合能帶來足以支撐收購溢價的營運綜效。第三季獲利創高固然提供了有利起點，但能否將餐飲外送、雜貨配送與零售服務整合成更具規模的即時商業平台，才是這筆併購能否創造長期價值的關鍵。