楊易君：目前買黃金 或被割韭菜

威爾鑫周評：目前買黃金或被割韭菜2016年4月15日

本周國際現貨金價以1239.75美元開盤，最高上試1262.57美元，最低下探1223.72美元，截至周五亞洲午盤時分報收1228.5美元，較前交易周下跌10.81美元，跌幅0.87%，動態周K線呈現一根沖高回軟的小陰線。

看多黃金的論調順風復蘇

四月上旬，伴隨金價調整後看似新一輪漲勢的展開，不少看多黃金的論調再次「順風」復蘇。瑞信表示，黃金漲勢還未結束；金價可能會升至1,300美元上方。

來自世界黃金協會的數據顯示，中國3月份增持黃金0.5%至5779萬盎司（約1797.5公噸），2月份為5750萬盎司。使得中國黃金儲備持倉目前上升至第五位，但黃金持倉仍只占總儲備的2.2%，與美國的75%和德國的69%相比，差距還比較大。言外之意是中國的黃金儲備還有較大的增長空間。世界黃金協會在3月31日的報告中還稱，由於負利率的結果，央行和投資者對黃金的需求創了結構性的新高。這看似一個應該繼續看好黃金的好現象。

此外，國內大佬看多黃金的論調也多了起來，其中也有我非常敬重的實力派經濟學家李迅雷先生（他發表的每一篇經濟評論，我幾乎都會認真拜讀）。其本周也發了一篇《為何換美元不如買黃金》的文章，此篇觀點我不太認同的地方較多，黃金不是中國的黃金，它是全球一體化的黃金，單純的中國通脹預期對黃金的影響不大，尤其是良性通脹。其進一步認為，目前黃金雖可能結構性看漲，但論及大機會尚早，我認為這個觀點是相當中肯的。

再看全球最大的黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust，持倉市值從15年12月17日的213億美元，上升至最大的331億美元，看似市值增長了50%，但那並非倉位靜態下的價值增長。其對應的持倉從630.166噸增長至近期的823.742噸。SPDR階段性增倉幅度巨大，看似極其看好黃金的中長期前景。上一次類似的階段性大幅增倉，還要回溯到2010年2-6月期間，也是在大致4個月的時間里，持續增倉超過200噸。對應着金價從1044.20美元至1265.10美元的階段性上漲。與近階段雷同度很大啊，金價從1046.2美元上行至1283.95美元，絕對起始點與漲幅都基本相當，同樣對應着SPDR近200噸的黃金增持幅度，時間也是4個月左右。

既然談到SPDR，就不妨多談一些，SPDR在黃金市場確實有極強的標杆效應，其能量也可謂驚人。4月11日顯示的331億美元最大持倉市值，超過了對沖基金在COMEX期金市場的234億美元合約市值的凈持倉。但最新的基金在COMEX期金市場雙向總持倉合約市值為415億美元，整個COMEX期金市場多空雙向未平倉合約的總市值為1167億美元，略低於NYMEX輕質原油期貨市場總市值。而在2010年6月，SPDR連續增持超過200噸後的持倉市值為531億美元，大於當時對沖基金408億美元市值的多空雙向總持倉，更大於296美元市值的合約凈持倉。由此可見，SPDR對黃金市場的影響舉足輕重。

上述諸多信息皆顯示，目前似乎應該是個買進黃金的好機會。然筆者要繼續唱反調，目前並不是繼續買進黃金的好機會，因階段性做多黃金的能量已過度透支，目前正是需要投資者進入去解放它們的時候。且目前再繼續頌揚黃金中期機會的理由也是非常牽強的。或許一段時期後，當金價回落到1150美元下方，筆者認為出現結構性做多機會時，你們又轉而悲觀看空，且看空的理由會比目前看多的理由更充分。近期一直看空黃金的高盛可能再次成為空頭的精神領袖。我嘛，還是力圖帶領客戶做一個「獨立的順羊者」。在零和游戲市場，看對大方向而虧損得傾家盪產的多的是。目前的黃金，「它」就是一個游戲媒介，論其長期投資價值，還不到時候。盡管我也不敢否定1046.2美元可能就是市場大底，但你要遵此猜度，拿着長長的槓杆去試着游戲一把，我認為相當不明智。

近月黃金市場的利好已過度透支

首先想一想15年12月3日金價見底1046.2美元之後的上行邏輯吧。當時高盛也是繼續看空，我們早先也是秉持戰略看空，12月2日重新梳理基金在黃金市場中資金與倉位結構後，戰略觀點逆轉，並在金價創1046.2美元的階段性最低之際，建議客戶在1047美元全面戰略空轉多。後面的走勢證明，一味沉迷於市場情緒的羊群效應，而忽略整個市場的資金與持倉分布結構，是很難真正成為游戲贏家的。當時也僅是市場資金結構出現了我們認為應該全面看多的信號，此後才是漸漸清晰的市場運行邏輯。

近月金價上行邏輯

那近月金價上行的邏輯是什麼呢？是近兩月因為豬價、菜價大幅上漲後的通脹預期嗎？難道黃金只在中國交易嗎？全球的豬價都飛起來了嗎？而在連續兩個月中國公布了2.3%的CPI數據之後，金價並未進一步上漲，其漲幅在更早即已奠定。毫無疑問，去年12月金價見底1046.2美元之後的上行邏輯是基於全球金融系統可能產生危機的避險擔憂。索羅斯（在我的定義中，索羅斯是游戲大師）在年初參加的諸多論壇上，都在兜售其新一輪金融危機風險，當時全球股市（包括美國）下跌得一塌糊塗，市場紛紛尋求黃金以避險。當時（1月25日）筆者針對性發文《當索羅斯危言聳聽時，他已悄然身退》，文中通過美國近幾十年運行邏輯強調，不僅不會發生金融危機，當前反而是買進美股的好時候，最悲觀的預期是美股會重返17500點上方，樂觀預期是美股再續新牛市。3月18日再度發文《2016年的美國股市必將再創歷史新高》，文中更是首次揭示了美國經濟的諸多運行「密碼」——過去半個世紀，美國經濟的諸多轉折皆出現在12月份，這種概率竟然超過90%。我不知即便美國本土的投資者，是否曾聞有人揭示過此密碼。故我們判斷2016年的美國經濟總體趨勢將再度逆轉上行，這必將支持美股再創歷史新高。目前相較於1月25日市場最悲觀時的發文，時間不過3月，道瓊斯指數已漸近18000點，大有印證筆者判斷再創歷史新高之勢。不僅國際市場如此，國內市場亦然，在2月底3月初國內投資者一片看淡A股之聲，甚至也包括諸多赫赫有名的大佬一片看空之際，筆者通過詳實的市場論證，在3月1日成文《在黎明前丟掉籌碼，比經歷股災更痛苦》告誡投資者，不要在黎明前丟掉你們的籌碼。而如今，全球風險市場全面回暖，早已忘記了年初的心驚膽戰，當初看空的大佬轉調看多者不少。風險市場的回暖不僅體現在全球資本市場，也體現在商品市場，白銀、原油、銅等大宗商品市場價格全面回升。既然風險偏好已全面回升，基於金融避險邏輯而上行的金價還有什麼理由繼續上漲呢！

別對良性通脹之於金價的影響預期過高

就通脹信號而言，美國通脹拐點出現在2015年4月，中國通脹拐點出現在2015年2月，只是拐點出現後的物價回升不明顯，依然處於低通脹區域。去年10月至今年3月，尤其最近三個月，物價回升雖似有加速，看似對應刺激着金價反彈。但通脹復蘇仍處於良性水平，良性水平的通脹有利於實體經濟復蘇，並對應激發市場風險偏好，這種階段的黃金是難以獲得持續關注的。且就近兩月數據來看，中國3月通脹指標與2月持平，美國通脹在1月大幅回升後，2月開始回落，3月未季調CPI年率為2.2%，遠超預測值1%，與1%的前值，數據公布後，雖美元遭遇動態打壓，但金價並未獲得上行動能，彰顯市場壓力明顯。就長期而言，除了2008年形成的特殊沖擊以外，美國2015年4月-0.2%的CPI，是近半個世紀以來的常態最低，通脹指標應該見歷史大底了，對應形成金價的歷史大底也不是不可能。美國CPI年率再前一次低於零的時候（除了2008年），還要追溯到1955年。但目前全球經濟總體低迷，或難令通脹形成趨勢。而即便存在較明顯趨勢，也未必會對處於熊市末期（即便可能）的金價會有多大提振。回顧1998年9月至2000年3月，美國CPI指標從1.4上行至3.8，算得上是個非常明顯的趨勢了，然並未激發黃金由熊轉牛。此後的金價還花了近兩年時間反復築底，故別對黃金處於宏觀熊市中的良性通脹之於金價的影響抱多大預期。而看過筆者3月18日文章《2016年的美國股市必將再創歷史新高》的投資者應該清楚，筆者將當前的美國經濟金融狀況，甚至整個世界金融格局，正是類比的1998年9月之後，筆者那篇文章中例舉了很多相似性。

美元指數上行的大周期未完

關於美元指數運行大周期，筆者只能大概表述了，要詳細論述出來的篇幅會很大。筆者仔細梳理（談不上深度研究）過近半個世紀的美國經濟、金融與美元指數間的運行關系，對美元指數的運行有自己的一套見解。在此之前，關於美元匯率的運行邏輯，有很多陰謀論、貨幣戰爭論的看法，說實話，我真找不到否定他們的論據，因為我確實沒有能力去發現美元指數運行的更多長期歷史的宏觀大邏輯。但現在，我的觀點非常鮮明：首先，一個大國央行完全有能力調控本幣匯率，美國更是如此。在CME外匯期貨市場中，占美元指數權重最大的歐元兌美元期貨的雙向未平倉合約總價值，最大的時候也沒超過1500億美元，對一個大國央行而言，調控或引導調控並不難；其次，美國引導美元指數的波動，是為了調控美國本土實體經濟的運行，並非一些陰謀論認為的是要贏得貨幣戰爭。美元匯率、利率、QE是美國調控經濟、金融的三大主要手段，然各經濟周期的工具運用側重點又有所不同。總體而言，筆者認為美元指數上行的大周期未完，在我繼續堅持這個判斷的前提下，黃金難言宏觀牛市的到來，最多只是結構性機會，或作為零和游戲的博弈媒介。而我所要做的，就是通過分析黃金市場的資金與倉位分布結構特征，把握好這些結構性的游戲機會，秉持「順羊者生態」——絕不與羊群抱團，也不挑戰布局游戲的獅虎權威，時而順應獅虎布局的陷阱，踩上「一些」對沖基金的狼群一腳。

當前資金結構不支持金價進一步上行

從2015年12月中旬至今的約4個月里，全球最大的黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust增持了近200噸黃金，有什麼理由會讓SPDR認為黃金市場會比2009年3月之後的任何一段時期更樂觀？SPDR更大力度的密集增倉發生在2009年3月前，即2008年金融危機破壞性延展，促使全球紛紛量化寬松的時候。

若認為當前全球貨幣政策可能寬松，是金價的上行動力。還會有比2012年9月13日美國宣布超市場預期的QE3（每月至少購買400億美元MBS，並許諾超寬松計劃至少延遲至2015年中）後2、3年全球貨幣寬松程度嗎？期間日本的寬松更是超美國，看看這期間的黃金市場表現如何呢。

再就對沖基金在COMEX期金市場中的持倉分布來看，基金期金凈持倉以及基金期金多頭持倉，都創出了2011年金價見頂1920.8美元之後的數年最大值。我都認為近幾周進入的對沖基金已經很蠢了，它們都在靜候出局的機會。不唱些「黃金贊歌」讓羊群進入，它們咋出來啊，只能互相踩踏，多殺多了。還有很多黃金場外市場的危險市場信號，我都沒有必要進一步延展了。故「至少」目前階段唱多黃金的行為，我是相當不贊成。黃金市場也是一個不大且相對容易投機操縱的市場，只要不過於逆基本面深度操縱，通過營造故事來階段性操縱市場還是可行性的。

COMEX期金市場多空未平倉合約總計最大市值為2011年9月6日當周的1962億美元，對應着基金多空雙向603億美元的合約市值。如果再考慮8至30倍不等的槓杆因素，你們自己可以算算大概需要多少資金就能大致主導COMEX期金的市場波動。

原油市場

近月全球通脹反彈似乎源於油價的反彈，油價的反彈似乎又提振着階段性金價，故此本打算對油價再做些系統性延展分析，然觀「主業」的黃金市場分析篇幅與見解皆已表達充分，就心生了幾分惰性。但已經制作好的兩幅圖表，還是要提供給大家，通過這些圖表與筆者對應的簡介，也基本能達到筆者需要表達的目的。

原油市場可比黃金市場大得多啊，2013年8月13日當周的NYMEX輕質原油期貨多空雙向未平倉合約總市值曾高達4121億美元，是COMEX期金市場最大容量的二倍多。對沖基金最大的多空雙向總持倉能量為2014年6月24日當周的675億美元，超過2008年7月油價創147美元歷史天價時的589億美元多空雙向持倉。由此可見，2014年6月24日之後的油價是多麼危險。

上一副圖表的中間指標是對沖基金在NYMEX原油期貨市場中的多空雙向總持倉市值與凈持倉市值。2015年3月油價見底42.03美元，以及2016年2月油價見底26.06美元，都有相同的倉位結構特征：基金多空雙向總持倉的市值已經見底回升，但凈持倉的市值還在下降。說明已有基金資金先行介入，盡管尚未取得主導地位。

而原油的綜合技術信息似乎顯示油價的反彈空間不大了，目前反彈後的綜合技術面與2015年5月的反彈大致相當。關於油價更多的綜合技術信息，請參悟：

2008年後的油價K線形態上，看似有些不可思議的「歷史逆向重演」，如對應油價周K線圖示：

圖中O點對應O點，A點對應A點，B點對應B點，C點對應C點，D點對應D點，H1H2軌道對應L1L2軌道，趨勢線H對應於趨勢線L，用心梳理下，你會發現相當神奇有趣。如果這種神奇進一步延續，油價最終會在L1線上尋找反彈目標位，即D點與D點的對應。市場中的神奇非常多，只要用心並善於去尋找與發現！