后QE時代

4月27日下午2點半，美聯儲主席伯南克用微微顫抖的聲音開始了歷史上首場新聞發布會。他坐在一張桃木椅子前，身邊并無副手，雖然最初有些緊張，但很快開始展示自信。

美國的記者關注國內通脹、通脹預期與就業，而世界只關心這些問題讓美聯儲做出的決定。

事實一如市場預期。美聯儲將于今年6月如期結束6000億美元的第二輪量化寬松政策（QE2），但依然會“在更長的時間”內繼續保持現有寬松的利率水平。

在問題回答環節，伯南克為QE2政策辯護道：從股票市場，到經濟增長，再到就業，量化寬松政策的確改善了美國的經濟。“我們非常清楚，量化寬松并非是一個萬靈藥。現在，考慮到通脹以及通脹預期，繼續量寬政策變得并不那么具有吸引力。”

對于美國人來說，量化寬松政策意味著股市上漲、失業率回升與經濟的增長，雖然看空美國國債與美元危機的說法開始在市場上流行；而對于新興經濟體來說，大宗商品價格上漲導致的全球通脹形勢更加緊迫，雖然美國人與亞洲人還在糾結到底是弱美元還是強需求引發了此輪上漲。

不管世人如何評論QE（量化寬松），美聯儲畢竟按下了中止的按鈕。但美國真的能夠從此戒了QE嗎？那并無縮小的資產負債表與聯儲聲明的含糊讓人依然惴惴不安。只有一點是肯定的，美聯儲擁有控制通脹與保證就業的雙重責任；QE是美國的貨幣政策（雖然全球受其影響），當用則用。

后QE時代，世界經濟仍然充滿了不確定性。

美元與美債

一些受通脹影響較大因此更加鷹派的州聯儲主席在議息會議之前的表態曾經使得這場會議更具有懸念，但最終貨幣政策委員會10名成員一致決定，結束QE2，但并不加息，但低息政策會維持“更長的時間”。

美聯儲對通脹與美國經濟前景的看法很大程度上決定了其政策。聯儲稱注意到了通脹水平的上升，并判斷此輪大宗商品價格上漲對于通脹的影響只是“短暫的”，但會密切注意通脹與通脹預期。

美聯儲同時發布了修改過后的2011年美國經濟展望預測，其將GDP增長率從之前的3.4%－3.9%調低至3.1%－3.3%；核心通脹率升高至1.3%－1.6%，而失業率則從8.8%－9%降低至8.4%－8.7%。

通過執行第二輪量化寬松政策，美聯儲顯著地降低了國債的收益率，從而將投資者更多地“擠出”至股票市場，一定程度上促進了美國股市的上升。美國市場的低利率也促成了更多的攜帶交易。

與第一次量化寬松不同，美聯儲的二次量化寬松6000億美元全部用于購買美國國債。統計顯示，從2010年11月至2011年6月，美聯儲計劃購買了9000億美元國債當中的6000億美元，占總量的大概三分之二。

QE2停止后，雖然還有再購買計劃，但美國債的其他主要購買力量正在萎縮。中國正致力于多元化其外儲備的投資組合，而日本則著重于災區重建的過程，美國國債最大的兩個國外買家興趣已經明顯的降低。而美國國債最大的私人購買方——太平洋投資管理公司（PIMCO）也于近日大似地宣揚其看空美國國債并開始拋售。

對于聯邦政府來說，這個4月的日子很好過，因為在個稅與企業稅上有很多的收入，但從7月開始一直到9月，需要發行1500億美元的國債。標準普爾近期調低美國國債的展望評級與上升的通脹水平可能使情況變得更糟。

PIMCO首席投資官格羅斯解釋稱美聯儲在結束QE2后債市缺乏大投資者，屆時將面臨嚴重拋售風險；更為重要的是，他認為美國政府沒有能力控制預算赤字和債務負擔。“如果美國國債融資困難，美元也將面臨更大的下行風險，這樣，第三季度的國債危機可能與美元危機重合，市場也可能將美國視為‘歐豬五國’，美國市場分析人士Martin　Hutchinson表示。

花旗銀行亞太區交易策略主管Mohammed　Apabhai表示，如果第二輪量寬的結束以及美國的財政赤字將十年期債券的收益率逼高至4.5%－5%，那么聯儲很可能再次采取行動，只不過那個時候，標普可能已經在1100點區間交易，而非1400點。

雖然有機構開始做空國債，不斷貶值美元也一定程度上損害了美國的信譽，但美國經濟規模與基本面讓一部分市場人士依然保持樂觀。標準普爾分析師Michael　Souers認為，QE2結束后，盡管美國國債可能不會像往常一樣表現良好，但聯儲的退出可能使一些認為QE2將導致高通脹的投資者冷靜下來并使他們重新返回債市。而宏源證券也認為，目前美元指數已較充分反映了諸多利空因素的影響，不應過分看空美元。

QE結束了嗎？

對于新興經濟體與全球市場來說，QE結束后的不確定性依然存在。

中信證券首席經濟學家胡一帆對本報表示，美聯儲停止QE2政策之后，全球的流動性可能面臨著一個拐點。對于中國來說，一方面，輸入型通脹特別是大宗商品較為溫和；另一方面，與2009年10月相比,　全球貨幣供給下降、貨幣需求上升，所以全球今年過剩的流動性會大幅度降低。

一個主流而常規的判斷。但是在美聯儲的聲明當中有這樣一句——“貨幣委員會將繼續審查所持有的債券的規模與構成”。

“這證明美聯儲仍然將其資產負債表視為一項貨幣政策的一種形式”，野村證券美國首席利率策略師George　Goncalves表示，美聯儲還不會允許縮小資產負債表來達到貨幣政策的“被動收緊”，相反在未來如何處理資產負債表上保持開放的態度。

美聯儲繼續寬松，全球流動性寬松局面不改，美國QE沒有真的結束：維持總量，調整期久，未來不排除QE3。

一個更大的背景是，美國二戰后的嬰兒潮一代從2011年開始啟動退休金計劃，按照目前的財政線路圖，到2025年，美國的稅收將只夠支付利息和義務性支出(醫療、社保和福利性計劃)，沒有余力去做其他任何事情。

宏源證券首席經濟學家房四海判斷，美國未來的財政支出與收入已呈發散形態而永遠無法收斂。隨著債務逐漸深重和與社會老齡化，美國經濟體不會主動退出量化寬松。

雖然發展中國家認為很大程度全球范圍通脹是由QE2和弱美元造成，而發達經濟體多認為來自中國與亞洲的巨大需求推動了價格的升高，但大宗商品的價格上漲帶來了全球，特別是在亞洲地區更高的通脹。而美元與歐元加息的不同步可能加速這種通脹。

4月7日，歐洲央行率先加息0.25個百分點，市場預期，歐洲央行可能在下一貨幣政策會議時有進一步收緊的舉動。“由于利差是歐元與美元匯率的主導因素，歐洲單方面緊縮不僅不會降低全球通脹，反而會導致美元的下跌和商品的繼續上漲。除非5月份希臘債務違約，不然美元都將貶值，商品價格強勢。”房四海表示。

房四海認為，美聯儲的決定給新興市場帶來嚴重的滯脹壓力。若這次會議放出緊縮信號，那么美元反轉，大宗商品價格下跌，資金流出新興市場，人民幣貶值，是為短痛；但聯儲繼續寬松，美元繼續貶值，原油價格上漲，最終全球通脹失控的風險在加大，是為長痛。

房四海判斷，如果美聯儲大幅加息，美元反轉，再加上中國經濟沒能啟動新的周期，到2012年可能會出現1998年的情況，中國經濟硬著陸的風險加大，甚至面臨著滯脹的可能。

房四海的這一觀點在魯比尼言論再度引發“看空中國”討論的背景之下顯得尤為刺眼。

高盛中國首席經濟學家喬虹對本報表示，從通脹角度上來說，還是國內政策因素影響最大。國際資本流向最終還是看新興經濟體與發達經濟體基本面的對比。去年發達市場根本沒有加息的預期，大家只是擔心新興市場通脹很嚴重，有些資本就回流發達市場了。而且這個回流也沒有有助于新興經濟體通脹水平的下降。

胡一帆表示，量寬的確對全球通脹產生了一定的壓力，但不應高估。

具體到對中國的影響，“中國經濟正在處于擺脫出口，向更依靠內需的轉型過程當中，加上資本控制,　所以國外貨幣政策對于本國經濟的直接影響會從受到出口的影響轉變到受到資本市場的影響多一些。”胡一帆說。