華泰宏觀：企業債擴容利好經濟長期發展

具體事件：

①5月26日，中國人民銀行發布2015年9號文，中國人民銀行取消銀行間債券市場債券交易流通審批，同時加強事中事后管理。

②5月27日，國家發改委發布關於充分發揮企業債券融資功能支援重點項目建設促進經濟平穩較快發展的通知。

我們的觀點：

長期政策：9號文

9號文降低發行門檻，促進債券發行流通效率提升。發行門檻方面人民銀行取消了銀行間債券市場債券交易流通的審批，債券在完成債權債務關係確立並登記完畢后，即可在銀行間債券市場交易流通；發行效率上9號文要求同業拆借中心收到完整的債券交易流通要素資訊后，應在一個工作日內辦理債券交易流通手續，較之前央行20日內的審批時間大幅縮短；債券流通上，債券登記托管機構應在登記日以電子化方式將債券資訊傳輸至交易系統，此外，九號文允許發行人提前贖回自己發行的債券，但現券交易仍被禁止。總體來看，由於此前央行對銀行間市場的交易流通審批對債券發行邊際上的限制已經較小，從短期看這一舉措對債券市場的影響不大。

從長遠看，債券市場的“注冊制”順應了市場擴容的需要，有利於債券市場的深化。經濟下行期銀行風險偏好收縮導致間接融資市場不暢，貨幣政策受到桎梏，這也是經濟的長期問題。資本市場急需承擔對實體經濟投資的渠道作用，在這一點上我們與相對成熟的金融市場仍存在差距。發行債券審批的取消將與股市公開發行注冊制、利率市場化改革等舉措一起推進金融抑制的去化，優化資源設定，最終利好經濟體的長期發展。

短期政策：企業債擴容

企業債擴容穩增長，債務置換外的增量成分。如果債務置換將銀行短期高收益資產置換為低息長期資產的核心在於存量債務不顯著增加的情況下解決短期內到期債務的兌付問題，那么企業債擴容則更多是依靠地方融資平臺的渠道籌措資金以為基建投資提供增量資金，支援重點項目的實施來穩定經濟的增長，以緩解經濟下行的短期問題。

降低企業債發行門檻，定向支援特定領域及重點項目投資。放寬了城投類企業和一般生產經營類企業在資產負債率、凈利潤、募投資金占比等方面的限制；發行擴容有較強的定向特征，包括對七大類重大投資工程包、六大領域消費工程項目融資的傾斜，專項債券中涉及戰略性新興產業、養老產業、城市地下綜合管廊建設、城市停車場建設、創新創業示范基地建設、電網改造等重點領域，均不受發債企業數量指標的限制。

償債劃清界限，ppp順勢推進。秉承43號文基本精神，償債不與地方政府負債率和地方財政公共預算收入掛鉤，企業債的擴容預計仍將在合理范圍內，供給沖擊有限；檔案鼓勵一般生產經營類企業和實體化運營的城投企業通過發行債券參與經有關部門批準的基礎設施和公共設施特許經營等ppp項目建設，順勢推進ppp在地方的執行，以從民間募集更多的資金用於基礎設施建設。

長端利率仍然謹慎，信用可適度參與。地方債供給逐漸到位，發行利率普遍較低，但對長端利率的比價效應並不顯著，銀行資產組合的再設定過程存在。貨幣寬鬆逐漸落實為財政的寬信用過程，pmi低位反彈及工業企業利潤的轉好預示經濟或存在短周期企穩跡象，總體來看長端利率仍然承壓，建議降低久期謹慎操作；信用市場方面，債務置換導致商業銀行資產端再設定對高收益資產仍有需求，信用或仍可在供給預期下適度參與。