摩根士丹利：中國入境旅遊零售市場十年將迎來逾4倍成長

摩根士丹利近期發布深度研究報告，預計未來十年中國的入境旅遊零售市場規模，將成長超過 4 倍，從 2024 年的 140 億美元成長到 2034 年的 600 億美元，占中國整體旅遊零售市場的比例，將從 10% 提升至 25%。

這項顯著的成長預期，主要歸因於全球知名品牌數量的增加以及持續優化的購物體驗。

市場規模與增長潛力 

摩根士丹利預測，中國入境旅遊零售市場規模將從 2024 年的 140 億美元增至 2034 年的 600 億美元，十年複合年增長率 (CAGR) 達 15%。其在中國整體旅遊零售市場的占比也將從 10% 提升至 25%，標誌著從以往「以國內消費為主」(2024 年占 90%) 的格局轉變。

報告預計，2034 年市場增長的九成將來自國際遊客 (不含港澳台)，其購物支出將從 100 億美元增至 520 億美元。即使全球存在「重服務輕商品」以及跨境電商可能分流部分購物需求的趨勢，國際遊客人均購物支出預計仍將從 2024 年的 356 美元增至 2034 年的 393 美元。

核心驅動因素 

市場的強勁增長主要由三大核心因素驅動：中國品牌國際認可度提升、高性價比優勢，以及政策層面的大力支持。

1. 中國品牌崛起與價格競爭力： 中國正從「世界工廠」轉變為「全球引領者」，其品牌在消費電子、智能家居等領域的全球競爭力日益增強，成為吸引入境遊客的重要因素。例如，在技術領先領域，大疆 (無人機)、科沃斯和石頭科技 (掃地機器人) 等品牌已成為全球領導者，其產品技術和創新能力獲得國際認可。此外，在文化 IP 領域，泡泡瑪特的 Labubu 等 IP 產品風靡全球，展現了中國在潮流文化領域的創造力。

在價格方面，無論是本土品牌還是進口奢侈品，中國市場的價格對國際遊客均具備吸引力。例如，本土消費電子如掃地機器人、無人機等產品，中國售價 (含增值稅退稅後) 較歐美、新加坡等市場低 20%-50%。泡泡瑪特 Labubu 3.0 盲盒在中國的售價也較泰國和歐洲低 19%-50%。對於進口奢侈品，珠寶品牌 (如寶格麗、梵克雅寶、卡地亞) 在中國的稅後價與香港持平，更比義大利、法國低 10%(若歐洲不退稅則低 25%)。

2. 政策紅利：免稅與退稅雙引擎： 政策支持預計將是市場增長的核心引擎。摩根士丹利預測，到 2034 年，退稅加免稅將占入境旅遊零售總額的 40%，遠高於 2024 年不足 5% 的占比。

退稅購物 (TFS)： 2025 年 4 月是一個關鍵轉折點，中國將「即時退稅」政策從試點城市推廣至全國，同時將退稅最低消費額從 500 元人民幣降至 200 元人民幣 (約 28 美元)。這項政策顯著提升了退稅服務的覆蓋率，中國銷售額前 20 的商場中提供即時退稅的數量已從 2024 年的 2 家增至 2025 年 8 月的 17 家。政策落地後，退稅消費增速顯著，2025 年上半年上海、深圳、杭州的退稅消費 (含即時 + 離境) 分別同比增長 72%、160%、132%。

免稅購物： 報告預測，到 2034 年，入境遊客免稅購物支出將達 50 億美元，占中國免稅市場總規模的 25%。核心驅動力來自海南自由貿易港政策與市區免稅店擴張。海南自貿港 (FTP) 將於 2025 年 12 月 18 日啟動，免稅進口商品種類將從 1900 種增至 6600 種，覆蓋率從 21% 升至 66%。同時，對 85 個國家實施免簽政策，進一步吸引國際遊客。市區免稅店方面，2024 年 10 月政策放寬後，遊客可在離境前 60 天在市區免稅店購物且無最低消費限制，並有新門店在武漢、廣州、深圳等地擴張。

主要受益者與潛在影響 摩根士丹利指出，中國境內的零售商、購物中心和免稅營運商將是這波增長的最大受益者。

核心受益者：大陸購物中心與免稅營運商

購物中心： 位於旅遊核心區、提供即時退稅且涵蓋購物、餐飲、體驗的綜合性購物中心將最具優勢。報告重點推薦了華潤置地 (01109-HK)、華潤萬象生活 (01209-HK)、恆隆地產 (00101-HK) 和太古地產 (01972-HK) 等標的，這些公司旗下高端商場預計將優先受益。

免稅營運商與機場： 市場龍頭中國中免 (601888-CN)(01880-HK) 占據中國免稅市場 80% 以上份額，將直接受益於在海南及市區的戰略佈局。海南美蘭機場 (0357-HK) 作為海南門戶，將受益於自貿港啟動後的國際客流量增長。上海機場 (600009.SS) 也因其高入境外國遊客量而具有潛力。

潛在承壓者：香港零售市場 由於香港與大陸地理鄰近、交通成本低，且大陸部分商品 (如手袋) 價格已具備競爭力，香港零售可能面臨更快的消費分流。摩根士丹利給予九龍倉置業 (01997-HK)「減持」評級，其在香港尖沙咀、銅鑼灣的物業面臨租金下行壓力。報告預計，若大陸入境旅遊零售持續增長，香港可能流失部分短途購物客群，尤其是珠三角遊客。

其他市場影響有限： 韓國免稅市場因其美妝產品的價格優勢和較低的本土消費者占比，短期受大陸分流影響較小。歐洲奢侈品市場也因其本土價格仍比中國低 12%-25%，遊客「專程赴歐購物」的趨勢未變，短期影響有限。