馬斯克旗下太空公司 SpaceX 已於週三 (20 日) 正式向那斯達克提交 IPO 申請文件，成為這波大型科技 IPO 浪潮的開端。SpaceX 今年 2 月最新估值約達 1.25 兆美元，市場預估其上市首日收盤市值突破 2.2 兆美元的機率為 56%，股票代碼為SPCX。

SpaceX 正式向美國證券交易委員會提交 S-1 招股說明書，這家 24 年來始終拒絕上市的太空巨獸，終於向公眾揭開了其最神秘的財務黑盒。

從拒絕上市到史上最大IPO：SpaceX的兆賭局

距離馬斯克 "火星殖民前絕不上市" 的誓言，僅僅過去一年多。而他這次講的故事前所未有：這不是一家火箭公司的上市，而是人類歷史上首個 "太空 AI 基礎設施公司" 的公開募股。

SpaceX 創立之初便以 "讓人類成為多行星物種" 為使命。馬斯克長期拒絕上市，理由是公開市場的短期盈利壓力會腐蝕火星殖民的長遠願景。

過去二十年，SpaceX 僅向少數機構開放私募，谷歌、蘇格蘭抵押貸款投資信託、方舟投資是其最著名的早期投資者。2019 年沙烏地阿拉伯阿美創下 294 億美元 IPO 紀錄時，SpaceX 仍無任何上市跡象。

但 2026 年初風向突變。招股書顯示，僅 2026 年第第一季，SpaceX 就凈消耗 90 億美元現金，儲備從 158.52 億美元驟降至 113.85 億美元。而馬斯克估算，實現火星殖民僅發射成本就高達約一兆美元。

2026 年 2 月 2 日，xAI 正式併入 SpaceX，成為其 AI 業務板塊。同一天，SpaceX 與 Anthropic 達成重磅協議：將 Colossus 1 和 Colossus 2 超算集群約 32 萬顆輝達 GPU（含 H100、GB200、GB300）、合計約 560 兆瓦算力租賃給對方，合約金額 12.5 億美元/月、至 2029 年 5 月，總額約 450 億美元。該合約為非獨家協議，SpaceX 保留算力重新分配的權利。

這揭示了馬斯克戰略轉變的本質：從 AI 模型層的競爭者，轉向太空算力的總承包商。"賺做模型的人的錢"，正是 SpaceX"太空 AI" 敘事的真正起點。

星鏈是印鈔機，AI 是吞金獸

招股書揭開了 SpaceX 極度失衡的財務圖景：2025 年合併營收 186.74 億美元，年增率增長 33.2%，調整後 EBITDA 65.8 億美元，但凈虧損高達 49.4 億美元。2026 年第第一季虧損進一步惡化至 42.9 億美元，而去年同期僅為 5.28 億美元。

三大業務板塊扮演着截然不同的財務角色：

星鏈（連接業務）：唯一現金牛。2025 年營收 113.87 億美元，年增率增長 49.8%，營運利潤 44.23 億美元，EBITDA 利潤率高達 63%。截至 2026 年 3 月，星鏈擁有 1030 萬全球用戶，覆蓋 164 個國家，在軌衛星 9600 顆。

太空發射與星艦研發：戰略虧損部門。2025 年營收 40.86 億美元，虧損 6.57 億美元；2026 年 Q1 營收僅 6.19 億美元，虧損擴大至 6.62 億美元。星艦項目累計研發投入已超 150 億美元。

AI 業務：資本黑洞。2025 年營收 32 億美元，營運虧損 63.55 億美元；2026 年 Q1 單季營運虧損 24.69 億美元，資本支出 77.23 億美元。2025 年 AI 板塊資本支出 127.27 億美元，超過太空與通信部門總和的三倍。

星鏈 63% 的驚人利潤，全部被用來填補星艦和 AI 的無底洞。這種極端失衡的財務結構，正是招股書最核心的敘事張力。

不過星艦商業化已近在眼前。招股書透露，星艦已執行 11 次試飛，第 12 次試飛已計劃，預計 2026 年下半年開始軌道有效載荷交付。其百噸級近地軌道運力和完全可重複使用設計，將徹底改寫入軌成本模型，並為在軌 AI 數據中心奠定基礎。

2 兆美元估值，憑什麼？

SpaceX S-1 招股書為初步文件，具體發行價格和募資規模尚未確定。但按市場普遍預期的估值區間計算，SpaceX 有望成為史上最大規模 IPO 之一。即使按低端估值計算，股價營收比也高達 93 倍，是美國前十五大科技公司平均水平的 13 倍。

華爾街對此分歧巨大。"估值院長" 達摩達蘭給出的合理估值為 1.22 兆美元，較目標價低 30%。他承認 SpaceX 擁有比特斯拉更強的 "選擇權價值"，但明確表示不會在 2 兆美元價位買入。

但資本市場的熱情並非毫無依據：一是星鏈業務的確定性增長，用戶兩年翻番，利潤暴增 120%；二是 Anthropic 約 450 億美元的算力合約，將太空 AI 從 "藍圖" 變成了 "營收"；三是招股書描繪的 28.5 兆美元總可尋址市場，其中 93% 來自 AI 算力需求。

更重要的是 FOMO 情緒 —— 對錯過下一個特斯拉的恐懼。特斯拉過去十年股價漲幅超 2700%，讓無數懷疑者錯失良機。如今同樣的邏輯被複製到 SpaceX 身上，而且賭注更大。招股書提到已向零售投資者預留部分 IPO 額度，市場預計零售認購將極為踴躍，超過過去一年特斯拉散戶凈買入量的兩倍。

摩根大通首席策略師直言這是 "市場頂部的泡沫景象"，但也承認 "沒有人敢真的錯過這場世紀 IPO"。

Starlink：全球最賺錢的太空中繼站

在整個招股書的資產拼圖中，Starlink 是最清晰、最令人信服的核心資產。2025 年，Connectivity 板塊實現營收 113.9 億美元，年增長高達 50%；其經營利潤達到 44.2 億美元，利潤率高達 39%。

更令人驚嘆的是其分部調整後 EBITDA 高達 71.7 億美元，利潤率達到傲視全球科技圈的 63%。

截至 2026 年 3 月，Starlink 的全球用戶數已正式突破 1030 萬，覆蓋 164 個國家與地區，這證明了衛星寬頻網路在全球範圍內具有極強的變現能力。

然而，在這台「太空印鈔機」的繁華背後，也隱藏著不容忽視的隱憂。數據顯示，Starlink 的月均單用戶平均收入（ARPU）已從 2023 年的 99 美元一路下滑至 2026 年第一季的 66 美元，三年內跌幅高達百分之三十三。

這種下滑源於 Starlink 向中低收入國家擴張時的價格妥協，雖然用戶基數翻了四倍多暫時彌補了均價下跌，但 ARPU 何時觸底仍是長期模型的關鍵變數。

SpaceX 將未來的希望寄託於預計在 2026 年下半年開始部署的下一代 V3 衛星，該衛星單顆容量將是現有技術的 20 倍，有望帶來網路品質的質變並支撐更高檔位的定價。

xAI：用太空營收堆砌的算力神話

如果說 Starlink 是 SpaceX 的現金乳牛，那麼 xAI 就是毫無疑問的吞金巨獸。2025 年全年，AI 也霧的經營虧損高達 63.6 億美元，佔據了公司整體虧損的絕大部分。

而在 2026 年第一季，AI 單季的資本支出就飆升至 77 億美元，相當於去年同期的三倍，年化消耗速率超過 300 億美元。

在第一季高達 107 億美元的總資本支出中，有超過 76% 的資金直接流向了 AI 業務，這意味著 Starlink 辛苦賺來的每一分錢，轉眼間就被投入了算力的無底深淵。

馬斯克將這些資金用於在德州建造代號為 Colossus 和 Colossus II 的超級算力集群，合共部署了數十萬張英偉達頂級晶片，總算力規模高達 1 吉瓦。

雖然 xAI 與 AI 巨頭 Anthropic 簽署了每月 12.5 億美元、總值約 400 億美元的算力採購協議，為其提供了重要的營收支撐，但這筆合約卻被披露包含了一個極不尋常的條款：任一方均可提前 90 天通知取消。

這意味著這筆看似龐大的百億合約，隨時可能在三個月內化為烏有。

更令人擔憂的是，招股書最終版主動刪除了初稿中關於「建置成本遠低於行業基準」的具體數據，使外界無法驗證其核心成本優勢，投資者面臨著巨大的資訊不對稱風險。

馬斯克治理下的絕對君權

在治理結構上，這份招股書展現了馬斯克對這家兆級帝國的絕對控制。透過每股擁有 10 票投票權的 B 類股結構，馬斯克在 IPO 完成後仍將牢牢掌握高達 85.1% 的合併投票權。

這意味著 SpaceX 將作為「受控公司」在納斯達克掛牌，豁免於諸多獨立董事和公司治理規則，散戶投資者在實質上將沒有任何話語權。

此外，招股書中還披露了大量 SpaceX 與特斯拉、X 平台之間的關聯交易，顯示出馬斯克旗下各企業間錯綜複雜的利益互綁。

面對學術界與市場對於 1.75 兆美元估值的巨大分歧，知名估值學者達摩達蘭指出，基於現金流折現分析，SpaceX 的合理估值應在 1.22 兆美元左右，目前的發行價存在高達三成的溢價。

然而，在市場極度狂熱的 FOMO（錯過恐懼）情緒主導下，傳統的財務分析指標似乎已經失效。

投資人買入 SpaceX，賭的顯然不是衛星網路當下的獲利，而是押注於軌道 AI 算力、Starship 商業化以及馬斯克個人號召力的終極願景。

在這場史上最大的資本盛宴中，招股書已經將所有的風險與底牌翻開，而投資者最終需要回答的問題是：你願意為馬斯克的信仰支付多少溢價？