【路博邁投信】投資長觀點－在混淆的宏觀格局中，企業盈餘仍是關鍵

Joseph V. Amato, 總裁暨股票投資長

宏觀環境高度不確定，但最新財報季的表現穩固，並且不只限於美國。

要理解當前經濟和市場消息別具挑戰性。

經濟學家對於近期公布的數據之預測分歧異常地大，而數據表現所釋出的訊息也往往互相矛盾。我們的投資組合經理和分析師由上而下展望未來時也存在著顯著差異。此外，我們目前面對兩場激烈的戰事和一場持續發酵的冷戰，以及全球有史以來最多選民同在今年參與投票。在近代經濟歷史中，如此頭昏眼花的格局十分罕見。

在這種環境下，我們認為管理風險更形重要。與其花大量精力去思考究竟經濟在未來是軟著陸、硬著陸或是不會著陸，倒不如考量究竟風險何在，而那些風險可能顯著推高或拉低風險性資產的表現。

在經濟中的風險

就經濟而言，路博邁私人財富投資長 Shannon Saccocia 在上週於本欄中已經清楚識別我們認為的風險所在。

一旦通膨率和利率趨勢的黏性比預期為強，家庭收入中等的消費者可能開始削減支出。企業繼而可能因勞工和借貸成本上漲而難以維持利潤率，萬一公司以裁員作為對策，消費者信心將進一步轉弱和引發螺旋式下行，然後導致經濟硬著陸。

故此，我們認為了解到美國零售銷售和工業生產正在放緩，以及反映勞動市場景氣的領先指標正在下行 (例如美國諮商會 CEO 信心調查對未來裁員的預期) 舉足輕重。在全球主要經濟體中，中國、德國、日本和英國經濟已經進入衰退或是停滯不前。

最終，我們認為通膨和利率將普遍向下。美國失業率仍然十分低，職位數目增長強勁，而美國去年第四季 GDP 增長達到 3.3%。亞特蘭大聯邦準備銀行的 GDPNow 分析模型現在預測，今年第一季美國經濟仍將增長 2.9%，雖然繼續展現韌性，但相較幾週前預測的 4.2% 高點有所下降。

不過，正是通膨回落、失業率低和經濟增長展現韌性的「不太熱、不太冷」金髮女孩經濟情境，可能帶來一些令人失望的風險。

第四季財報正面

儘管宏觀經濟引發辯論，但企業盈餘表現將能夠揭曉真相，那麼從企業第四季財報中，我們領略了什麼呢？

輝達成為上週的焦點。該公司盈餘年增率猛增近 500%，銷售額也大漲 265%。此外，就如其 CEO 黃仁勳指出，人工智慧對晶片的需求已來到「臨界點」，因此對於此季的收入預測也遠超分析師的預期。

輝達並不是在本季唯一財報正面的公司。也許反映了市場對盈餘的預測審慎以及經濟環境的不確定性，此次財報季中盈餘表現優於分析師預測的標準普爾 500 指數成分股數目，較前四個季度更多，而市場現在預期此指數成分企業盈餘年增率將增長約 7%。

利潤率輕鬆高於分析師的預測，是促成大部分公司盈餘超出預期的原因。雖然部分企業管理層提及工資增長風險和消費者轉向審慎的一些行為，但第四季財報並沒有反映多少由通膨引發消費者縮減消費的跡象。

在股市中的風險

我們預計的風險何在呢？在盈餘表現的差異縮窄。

儘管廣泛企業的財報優於分析師的預測，但實際增長情況並非如此。美股七雄在輝達領漲下，盈餘年增率增長 60%，但其他標普 500 指數成分企業的盈餘其實下跌 2%。

然而，美股七雄要維持這增長水準未必是易事。分析師現在相信，這七家公司在今年上半年能夠繼續增長，但盈餘表現的領先幅度在第三季可能大幅收窄，並在今年年底出現逆轉。

我們相信，這將對廣泛指數的表現造成影響。值得注意的是，雖然在最新財報公布後，市場已上調今年第四季的盈餘增長預測，卻稍微下調了 2024 年的全年盈餘預測，現在市場共識預測企業每股盈餘為 243 美元，但仍比 2023 年盈餘水準高出 10%，而我們對於這已經下調的盈餘預測繼續保持審慎。名目增長放緩 (預測美國實質 GDP 將增長 2%，而通膨率約為 3%) 的影響可能需要企業利潤率更大幅地改善才能相抵。

重點是：我們認為若美股要維持強勁表現，盈餘增長趨勢有必要擴展至美股七雄以外的股票。

就定價和評價來說，我們注意到銷售和盈餘表現高於分析師預測的企業，其股價表現優於標普 500 指數的幅度與歷史均值相當，但財報未符市場預測者的股價跌幅普遍大於一般情況。對我們來說，這意味著市場在為股票定價時是基於完美預期，因而可能為失望表現作出防備。

在表現落後市場中的機會？

在路博邁《2024 年八大投資主題》的展望中，我們提出在 2023 年表現落後的股票市場可能在今年重獲青睞。對大型美股有戒心但又希望繼續投資於股票的投資者，可以考慮部分這些表現落後的股市。

在已開發市場中，歐洲是主要表現落後者。其現在的評價水準相對便宜，也自有其原因：儘管標普 500 指數 (除美股七雄外) 第四季盈餘下跌 2%，但歐洲公司盈餘在同期倒退 11%，而分析師預測在今年將進一步下跌。

我們認為日股更具吸引力。日股今年開局表現亮麗，日經指數在上週終於突破 1989 年的最高位。即使當地經濟可能進入衰退，但以已公布財報的 95% 日本企業計，第四季盈餘年增率 42%。雖然增長趨勢類似美股七雄，但起點基礎較低且更可持續，現在評價約為遠期盈餘約 15 倍。此外，分析師預期日本經濟在今年的增長力道也將強於美國。

當前的宏觀環境在未來可能幾經波折，且伴隨著顯著風險。不過，基於美國經濟具韌性、通膨降溫以及短期利率有望下跌，我們認為已為投資股市提供了正面的長期理據。再者，我們分布全球多個地區和市場的投資組合經理繼續專注於由下而上的投資方式，致力於發掘盈餘前景理想的公司，相信以這方式構建的投資組合，在我們預測的幾乎所有經濟環境中也能夠展現韌性。

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本文提及之經濟走勢預測不必然代表基金之績效，基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所含資訊反映文件編製日觀點，其資料來自路博邁認為可靠之來源。路博邁並不對本文件內任何資料之正確性為任何陳述或保證，亦不保證這些資料所為之任何估計、預測或意見將會實現。本處所表達之意見，可能在文件發布後隨後續條件變化。本資料僅供參考，本公司並不針對個人狀況提供投資建議，投資人如欲進行投資，應自行判斷投資標的及其投資風險，並承擔投資損益結果，不應將本資料內容視為投資之唯一依據。本文提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推薦或建議，亦不代表基金未來投資。